金徽酒:陇酒龙头,坐陇南望西北,预计上市定价16.1-19.6元

行业持续复苏,西北也呈现企稳迹象。

2015年白酒行业呈现复苏态势,1-3Q15白酒板块总体营收、净利增6%、7%。

展望2016,消费升级将推动行业营收维持5-10%的稳健增长。15年西北上市公司营收表现落后于行业水平,不过也已呈现企稳迹象。

金徽酒体制优势突出,产品价位合理,大本营有提升空间。

(1)民营体制,股权结构合理,激励机制完善。管理层和中层干部均参与了金徽酒持股,类似于口子窖和迎驾贡酒。

(2)主力产品价格定位合适,30-100元中档酒增速较快。金徽酒主力产品价格定位合适,适合当地消费水平,充分享受民间消费升级。30-100元的中档酒是主要收入来源,2011-2015年复合增速高达30%,受益于省内渠道深耕和民间消费升级,2015年收入同比增22%,占比提升3pct至66%。100元以上的高档白酒15年恢复情况较好,收入同比增19%。预计2016年中档酒和100-200元价位的高档酒都将保持稳定增长。

(3)甘肃市场占有率还有提升空间,省外市场已经开始布局。2015年甘肃省内收入占比96%,收入增量主要由省内贡献,同比增17%。我们估计甘肃出厂口径市场容量30亿左右,金徽酒省内市占率30-40%。由于甘肃无其它强势白酒,未来省内市占率有望继续提升。省外市场进入布局期,16年也有望实现较快增长,不过持续性有待观察。

盈利预测与上市定价。

预计16-17年公司收入同比增13%、10%,净利同比增18%、15%,EPS为0.70、0.80元。参考二三线同类白酒估值水平,我们认为金徽酒16年合理PE为23-28倍,预计上市后合理定价区间为16.1-19.6元。

风险提示。

经济增速下滑超预期,影响白酒需求。