1月金融数据分析:货币增速超预期,人民币贷款大增

货币增速超预期,资金活化程度提高1月金融数据显示,M0、M1和M2增速分别为15.1%、18.6%和14.0%,增速较12月分别提升10.2、3.4和0.7个百分点。M0大增一方面由于今年春节较去年提前需补充现金提款需求,另一方面为应对外汇占款下降较为集中地补充了大规模的基础货币。M1与M2大增,反映1月信贷派生货币规模较大,就目前实际情况来看,松紧上与2015年1月份展现出截然不同的场景,联系到近期总理发言力保经济增速,今年整体货币环境可能仍会要好于去年。另外,M2与M1的同比增速差降至-4.6%,资金活化程度显著提升,企业账上资金充裕,当下关键在于能否及时引导流入实体经济。考虑到春节日期不同的影响,各项指标需要等到2月数据公布后再做进一步对比。

人民币贷款大增,拉动社融显著提升1月份社会融资规模达到3.42万亿,主要是由于新增人民币贷款高达2.51万亿,两者均显著超越市场预期,分别较12月大增1.6万亿、1.7万亿。另外,外币贷款继续萎缩,负增长1727亿。表外的信托贷款、委托贷款、未贴现银承继续扩张,合计新增4053亿,但较12月的5445亿略有下降。直接融资继续增长,企业债券融资达到4547亿,较12月提升987亿;非金融企业股票融资1469亿元,与12月基本持平。

1月新增人民币贷款市场预期仅在1.9万亿~2.0万亿左右,联系到1月份的央行内部会议报告,如果央行不压制,贷款会比现有数据还要高。1月份新增贷款超过去年1、2月份之和,今年2月份贷款预期仍会较高。贷款高增主要原因在于非金融企业贷款大幅上行至1.94万亿,12月仅有5108亿。我们认为人民币汇率在1月份持续贬值的预期下,很多非金融企业(以国企和大企业为主)换外债为内债,主动调整债务结构,香港离岸市场1月份持续下跌的人民币远期汇率也有体现。央行行长1月份发言称人民币没有持续贬值的基础,1月份人民币汇率市场暂时恐慌,央行主动出手压制人民币汇率快速贬值,也即是调整我国企业解外债步伐,解外债的同时不能引起人民币持续大幅贬值的预期。

结构上来看,1.94万亿企业贷款中的中长期贷款有1.06万亿,占比55%,较最近12个月算数平均值46%有所提升,企业更倾向于获取长期稳定资金。居民贷款6075亿,较12月的3185亿几近翻倍,应得益于楼市刺激政策下按揭贷款规模提升。票据融资3719亿元,与贴现利息回落,票据融资趋于正常化有关,市场已逐渐走出黑天鹅阴影。

开年呈现宽松迹象,信用利差可能扩大从开年的迹象来看,我们可以发现货币总体宽松量要好于去年,虽然有人民币流出压力,但央行出手使用各种工具新增基础货币供给,外汇储备减少带来的基础货币缺口央行已经预备好对冲工具,而且暂时仍未启动降准,央行有信心应对外汇储备减少。国企及民营大企业集体偿付外债主要源于对8.11之后央行再一次性大幅贬值的恐惧,现在看来央行一再强调,人民币短期承压,但没有长期贬值基础,意味着国家对于企业尤其是国企短期外债并不显得过于忧虑,但希望企业能有节奏的减少短期外债。需要注意的是,企业债务忧虑并未减轻,外债换内债不过是企业债务结构调整,并未改变资产负债表。虽然人民币近期突然再次大幅贬值可能性大减,但人民币存在贬值压力的逻辑未变,有些主营业务经营不善,但在外汇市场以人民币升值为基础减轻财务负担的企业今年要面临更大压力,我们可能看到2016年企业兼并破产有所增加。

从债市的影响来看,1月份央行大量向市场投放货币,资金市场利率曲线仍然较为平稳,并由于全球避险情绪增加有下行趋势,我们预计短期利率仍然会维持平稳。由于企业大量外债换内债,预计信用债收益率曲线有上移趋势,但信用等级利差可能将会扩大。2015年四季度债券市场普遍认为的“资产荒”问题得到缓解。由于风险暴露仍需时间,利率债市场中期来看反而更有优势。