宜华木业点评报告:收购华达利,泛家居生态圈布局再下一城

切入软体家居,产品线横向扩张,渠道协同效应巨大。华达利是国际领先的新加坡沙发制造公司,主要从事皮革沙发及相关家具产品的研发、设计、生产与销售,拥有“DOMICIL”、“CORIUMITALIA”、“MUSE”、“RELAXSTUDIO”等国际知名皮革软体家具品牌。而公司原有产品主要为木质家具及地板,收购完成后将进一步丰富公司产品品类,满足不同消费者需求,为消费者提供一站式服务。此外,华达利主要销售渠道为海外渠道,其中欧洲、亚太地区销量占67%,而北美、国内销量分别仅占20%、2%。而公司海外主要市场为美国,同时在国内主要城市开立了13家大型家居体验中心,并拥有300多家经销商。公司与华达利渠道错位大,协同效应明显。

华达利私有化后费用率将显著降低,经营效率有望大幅提升。收购完成后,华达利将从新加坡退市,运营管理总部迁入大陆。新加坡明确规定,在新加坡上市的公司治理架构和运营必须放在新加坡,而新加坡人员成本高昂,华达利的期间费用率高达30%。运营总部搬回大陆后有望降低管理费用可高达1200万美元。同时,华达利将整合德国BEM和中国的上海家乐丽家居贸易有限公司两家子公司零售业务,关闭两家子公司亏损零售店,通过渠道整合未来销售费用有望进一步下降。

现金收购、利润承诺彰显交易双方对未来发展的信心:华达利承诺2016-2018年税后合并净利润分别不低于2500万美元、2750万美元和3025万美元。同时公司拟18.3亿现金方式收购华达利100%股权,对应16年PE为10.24X,显示双方管理层对收购后公司发展充满信心。此外,华达利大股东承诺核心管理人员至少在华达利任职60个月,华达利管理团队沙发行业运营经验丰富,有望持续发挥竞争优势,完成业绩承诺。

盈利预测:公司“泛家居”生态圈搭建稳步进行,目前已在加快推进以体验馆为核心辐射周边区域经销商的线下模式基础上,通过投资美乐乐、爱福窝等互联网家居平台,整合平台电商线上引流和线下实体体验馆的优势资源,同时通过第三方品牌入驻,共同打造O2O泛家居。公司此次收购有利于提升国际影响力和行业地位,实现国内外一体化线上线下交互的销售网络的良好布局,进一步帮助公司实现覆盖全屋家具品类的“互联网+泛家居”战略。考虑2016年增发落地,预计公司2015-2017年摊薄后EPS分别为0.45/0.56/0.69元,对应PE分别为50/40/32倍,“增持”评级。

风险提示:华达利收购事项以及定增事项不达预期;协同效应不达预期