中国经济周报:2016年的两大意外

专题摘要(专题报告全文请见本报告第3页)

过去一段时间,两条逻辑主导国际国内的经济运行。在国内,实体经济和金融市场间的“跷跷板”摆向金融,资本市场泡沫化。由于实体经济融资需求不足,金融市场向实体经济的流动性传导出现阻塞。当经济下行倒逼货币政策放松的时,银行间充足的流动性无法传导至实体经济,在银行间市场形成了流动性“堰塞湖”,推高了资产价格。同时资产价格的大幅走牛也分流了实体经济资金面,给经济带来下行压力。这样一来,金融与实体经济的“跷跷板”效应持续自我强化。在国际上,由于发达国家间的复苏进程不同,各国央行的政策“背道而驰”。在2015年12月美联储加息落地,货币政策转向收紧的时刻,欧央行和日本央行仍然处在QE的宽松周期当中。

在2016年,上述两条逻辑可能被打破,带来2016年的两大意外。意外之一,“跷跷板”跷回实体。疲弱的实体经济叠加金融业增速放缓,将危及“全面建成小康社会”和保障就业的硬目标、硬任务,有力的刺激政策势在必行。一旦强有力的刺激需求政策出台,实体融资需求将被激发,金融市场向实体经济的流动性传导路径将被打开,形成对于流动性“堰塞湖”的泄洪,实体经济和金融市场的跷跷板也将跷回实体,金融市场泡沫化的过程将减弱乃至终结。意外之二,美国复苏不及预期,货币宽松预期再起。由于美国并没有解决危机前的结构问题,本轮复苏仍旧建立在资产价格的上涨之上,离开了宽松的货币政策,这一复苏过程很可能不可持续。一旦美国的复苏不及预期,产生新的货币宽松的预期,加息周期可能终结,甚至出现新的QE和降息。

光大最新观点

高频数据显示实体经济依然低迷。高频数据显示稳增长政策下生产面并未明显企稳。六大发电集团耗煤量同比跌幅继续扩大。房地产销售继续回暖,30大中城市房地产销售单周同比增速有所改善。实体经济表现依然较为疲弱,企业景气状况持续恶化,经济增速持续回升依然需要宽松政策保驾护航。

实体经济资金面继续宽松,投资意愿不足推动制约宽松政策效果。实体经济疲弱的背景下,宽松政策不断加码,信贷与社融投放总体保持较高水平,实体经济资金面延续宽松态势。固定资产投资资金来源同比增速在11月已经超过投资增速在3.8个百分点,显示资金已经不是投资回升的制约因素。而实体经济投资意愿有限成为阻碍投资回升的主要原因。

稳增长政策将显著加码,推动经济企稳回升。随着经济下行压力加大,就业稳定与金融风险发生可能性上升,政府工作重心将转移至稳增长。16年刺激政策将继续加码,推动经济企稳回升。一方面,货币政策将继续保持宽松,除常规降准降息之外,将继续通过地方政府债务置换、专项金融债以及城投债加速发行等推动社会融资总量扩张;另一方面,财政政策将有效发力,财政赤字率将突破3%。更为重要的是,随着决策层将稳增长作为最重要政策目标的态度日益清晰,刺激政策的穿透力将显著加强,实体经济投资意愿将出现改善,宽松政策传导渠道趋于畅通。而基建投资是经济企稳关键,是稳增长政策发力最有效的抓手。