宏观金融早报:人民币贬值不会影响国内利率及流动性

一、人民币贬值不会抬升利率

近期人民币出现连续贬值,离岸人民币跌破6.6,在岸人民币跌破6.5,市场担心人民币贬值可能会引起通胀上升以及资本外流,从而导致国内出现流动性紧张,推动利率上升。这一担忧源于很多新兴市场国家发生货币贬值时利率急速上升,比如俄罗斯、巴西。但是日本近几年连续贬值,利率却往下走。我们认为中国是类似于日本的情况,即虽然出现贬值,但国内利率却不会抬升。原因是:1、俄罗斯、巴西这些新兴国家经济下滑,货币出现大幅度贬值时,其国内物价急速攀升,为了遏制高通胀及资本外流,这些国家在经济下滑的背景下却采取紧缩的货币政策不断加息,利率上升,其国内经济与货币政策相背离。而日本在出现经济萎靡货币贬值时,并没有出现通胀攀升的情况,日本采取宽松货币政策不断降息,利率下行,其国内经济与货币政策相一致。2、人民币出现贬值并不会出现高通胀情况,因为当前大宗商品价格下跌的情况下,中国并无输入性通胀压力,因此不会从基本面角度引发央行的紧缩货币政策,利率不会出现上升。3、俄罗斯、巴西这些国家的资本账户较开放,在美国QE阶段,大量资金涌入这些国家的股市和债市,一旦资金撤出,这些国家资本市场会受到较大的冲击。而中国资本账户仍未完全开放,受到管制,不会出现资本大量外流导致流动性紧张的情况,从而影响国内股市和债市的情况。另外,2015年人民币贬值并未影响利率下行,也从事实证明人民币贬值不会影响国内利率下行。

二、人民币贬值预期引发的外汇占款下降实为脱美元锚

我国货币投放正从“买入外汇-投放基础货币”模式转为“公开市场买卖债券-投放基础货币”,如图表4显示外汇占款占基础货币的比重趋于下降。而体现在央行资产负债表上,即为资产端的结构从外汇占款为主,调整为债券为主,最终完成从货币政策及资产结构上的脱美元锚。如表格1所示,外汇占款占总资产比例已经逐年下降,债券及其他比例上升。因此,外汇占款作为基础货币投放途径的作用减弱,对市场流动性的影响减小,流动性更多地受国内公开市场操作影响。另一方面,国内连续降准也对冲了外汇占款对市场流动性影响。2015年银行间7天回购利率除1、2月份春节假期因素资金面出现紧张外,全年保持低位,表明市场资金宽裕,并未受人民币贬值和外汇占款下降影响出现流动性紧张情况