东岳集团深度报告:严重低估的冷媒巨人、氟材泰山

制冷剂更新换代,公司受益最为明显。传统氢氯氟烃类HCFC制冷剂向氢氟烃类HFC制冷剂过渡的过程中,R22受配额制管理限制,价格持续下跌难度较大,公司份额行业最大,明显受益;新型环保制冷剂受益产业升级,需求量逐步增加,尤其是以R410a为代表的制冷剂销量将迎来大增长。制冷剂业务将是公司业绩的重要保障。

含氟高分子材料应用前景广阔,业绩稳如泰山。公司主要含氟高分子材料-聚四氟乙烯(PTFE)应用前景广阔,价格经历4年下跌,随着应用领域的拓展,原材料R22价格配额制管制力度加强,以及PTFE产能的逐渐消化,未来下跌空间已经不大,期待反弹。公司加大营销力度,市场份额稳步提升。

公司有机硅产品结构日益优化,整体毛利率有望提升。公司逐步降低DMC等低毛利率水平产品占比,不断增加D4、107硅橡胶等毛利率高的品种占比,有机硅盈利情况有望得到改善。

氯碱离子膜和燃料电池膜前景乐观。1)第二代国产氯碱离子膜主要设备处于批量生产的安装调试过程,预计2016年将投入生产,最高可给公司带来6亿元/年的营业收入,毛利率高达40%以上。2)燃料电池膜也已经在进行第二代产品研发中,可用于汽车发动机的双层燃料电池膜将有更强的适应性。

首次覆盖,给予“推荐”评级。预计公司2015~2017年每股收益为0.19元、0.24元和0.28元,当前(2015年12月30日)股价1.98港元对应市盈率分别为8.48倍、6.91倍和5.96倍。公司股价严重低估,安全边际较高,首次覆盖给予“推荐”评级。

风险提示:(1)氯碱离子膜、燃料电池膜推进缓慢,需求低于预期;(2)R22价格下跌幅度超过预期;(3)含氟高分子材料价格继续大幅下跌。