债市日评:2015年债券市场行情总结

总的来说,2015年的牛市略微意外,破天荒的出现了连续两年大牛市。截至2015年12月25日,各债券品种收益率基本都回到历史非常低位。

从信用利差、各品种相对优劣来看,2015年与2014年基本相似。投资级信用债信用利差依然大幅收窄,所以信用债在2015年仍呈“牛市越牛”特征。同时,细分品种中,国开较国债的利差仍缩窄,不过缩债幅度明显小于2014年。另外城投品种表现依然好于产业债。

(一)2015年债牛——罕见的连续两年牛市

2002年以来,以年度为单位,2002年、2005年、2008年、2011年、2014年和2015年债券市场收益率曲线下行。如果不包括2015年,前十多年正好是三年一个“大年”的节奏。而2015年打破了这个规律,我们认为主要原因是经济周期及监管层调控思路变化。在中国经济处于动能转换期时,监管层以调结构为主,稳增长目的仅旨在托住下滑速度不要太快,名义增速逐渐下滑为债牛提供了坚实基础。

(二)国开债——流动性溢价继续保持

2014年下半年以来,国开与其它政策性金融债利差由正转负,特别是中长期品种流动性溢价相对更明显。2015年以来,上半年国开与非国开溢价进一步扩大,10年品种利差中枢向30BP靠近,不过下半年又有所收窄。整体来看,国开相对于非国开的溢价在2015年依然持续。

(三)信用利差——继续收缩,中高等级信用利差下行幅度相似

2015年信用债的信用利差继续收缩,中高等级信用利差下行幅度基本相同。AAA中票中,1年、3年和5年品种信用利差分别下行79BP、79BP和62BP。5年中票中,AAA、AA+和AA信用利差分别下行62BP、67BP和61BP。虽然2015年债券违约事件较2014年明显增加,但是整体投资级信用债信用利差仍保持了牛市收窄的规律,基本没有受到违约事件的影响。

(四)等级间利差——低等级分化延续

与2014年相似,2015年以来AA-与AA品种等级间利差仍持继续放大(这种分化态势同时体现在短期限和长期限品种中),不过放大幅度较2014年明显减少。2015年以来,1年AA-与AA的利差上升30BP左右,5年AA-与AA的利差上升13BP左右,利差绝对水平在历史最高位。