债市日评:信用债优选城投

利率品市场观察

1号凌晨,IMF执董会决定将人民币纳入特别提款权货币篮子,最终权重定为10.92%。该决定符合预期,不过权重略低于预期。当天债券市场震荡为主,人民币在岸和离岸市场小幅贬值。

人民币加入SDR货币篮子更多的是象征意义。从长期来看,有利于加大我国对国际市场的开放程度,人民币会被更广泛的使用。

而短期人民币币值的走势,则依然取决于央行的政策取向、中国和全球的经济状况以及我国的贸易顺差等。观察8月份至今我国汇率市场的走势,央行整体上以对冲市场大幅波动为主,并不会改变市场趋势。8月至今,人民币较汇改前贬值3%左右。具体来看,8月11日中间价制度改革,人民币连续3天贬值至6.46,尔后央行致力于稳定市场贬值预期,人民币缓慢升值,进入11月后,随着SDR事件的基本落定,人民币中间价又连续下调,带动人民币在在岸和离岸市场上连续贬值。

展望后期,我们估计央行在外汇市场上的干预原则仍不会改变,在市场波动超过一定幅度后,或者在金融市场国际资本流动发生异动时,央行会进行一定的对冲以稳定外汇市场。但是整体来看汇率市场化的方向不变,所以趋势上人民币依然是基本面因素决定。再考虑到我国正处于转型期,人民币大方向上仍将是贬值。

信用品市场观察

11月信用债收益率总体上行,利差明显走阔。分品种来看,中票与城投收益率上行幅度相差不太大。具体数值来看,截至11月30日,1年期AA+短融收益率上行31BP至3.59%,5年期AA+中票收益率上行12BP至4.34%,5年AA城投收益率上行18BP至4.63%。信用利差方面,1年AA+短融上行8BP,5年AA+中票上行14BP,5年AA城投上行18BP。

进入11月以来,城投与中票间利差虽仍为负值但绝对值有所收窄。我们仍认为在当前稳增长常态下,信用债应优选城投债:一是城投债估值风险较产业债要小,城投债外部评级易上难下;二是目前城投与产业债利差为-12BP左右,后期仍有压缩的空间,我们估计城投与产业债利差会压缩至-30BP左右。

产业债方面,11月底,5年AAA级全体中票与AA级全体中票的等级间利差从10月底的70BP上行至75BP,体现11月市场的避险情绪有所提升。分行业来看,5年AAA级煤炭中票与5年AAA级全体中票的利差从10月底的68BP上行至77BP,其利差水平基本与5年AAA级全体中票与AA级全体中票的等级间利差相同,体现5年AAA级煤炭中票的隐含评级大致为AA级别;5年AAA钢铁中票与5年AAA全体中票的利差从10月底的81BP大幅上行至96BP,其利差远大于5年AAA全体中票与AA全体中票的等级间利差,体现5年AAA钢铁中票的隐含评级已远低于AA级别。