中国白银集团:业绩见底回升,020务高速扩展

预期下半年业绩见底回升。中国白银2015年上半年收入在白银价格疲弱拖累下同比下跌19.4%,在包括i)中国政府实施的环保法令冶炼业务毛利收窄、ii)因收购及集资活动约2,080万元人民币非经常性开支、iii)非现金股权开支约1,330万元人民币、iv)O2O业务处于高速扩张期带来运营成本显著上升、以及v)期内未有录得1H14期间约1,850万元人民币的一次性税务回拨等因素拖累下,期内净利润同比大幅下滑89.7%至1,372万元人民币。我们预期在白银价格逐步回稳、多项一次性开支因素消除,以及下游业务转型渐见成果带动下,公司2H15E净利润将环比回升216%至4,341万元人民币。

O2O电商业务处于高速成长期。公司旗下金猫银猫www.CSmall.com现时为国内最大珠宝O2O电商平台,目前拥有超过130个自家及第三方珠宝品牌,注册会员达130万位,每月UV/PV/IP分别达850万次/400万/230万。另一方面,公司已改变其线下开店模式,此前为自营与加盟相结合方式,未来将通过与人人投合作,采用众筹模式,以节约资本开支。现时公司于国内17个省市拥有超过120间门店,预计2015E/2016E年底将分别扩展至150/300家,并且由于采用多品牌策略,单店盈利将有所提高。我们预计公司O2O业务2015E收入将同比大幅增长120%至5.96亿元人民币。

白银交易业务有望成新增长引擎。公司于2015年7月收购上海华通铂银交易市场有限公司(华通铂银)25%股权,总代价4,000万元人民币。华通铂银为中国综合贵金属及有色金属交易中心运营商,提供专业及标准化现货供应、买卖、物流及电子商务服务,为国内最大的白银现货交易中心,目前拥有超过270个会员,覆盖中国85%以上的白银制造企业,旗下中国白银网www.buyyin.com每日现货白银报价为中国白银行业的普遍定价依据。现时我们财务模型预测中暂未放入交易所业务相关业绩贡献。

重申“买入“评级。公司现时2016E/17E动态市盈率分别仅为14.6/7.6倍。我们相信i)白银价格回稳带动上游业务业绩回升;ii)O2O业务发展快于预期;以及iii)白银交易业务进入收成期将有望成为股价向上催化剂。我们以SoTP估值法给予公司目标价2.61港元(上游业务按2016EPER12倍;O2O业务按PEG0.5倍定价),重申公司“买入”评级。

风险提示:i)白银价格大幅下滑;ii)O2O业务发展不达预期;iii)交易所相关政策变动。