神州租车:业务结构优化,专车协同可期

9M15业绩增长强劲,成本优势进一步释放

神州租车9M15总收入同比增长38%至人民币36.5亿元;其中,租车收入同比增长50%至人民币32.1亿元。受益于因UCAR 估值提升带来的公允价值投资收益约人民币4.6亿元,净利润同比增长206%至人民币10亿元,每股净收益约人民币0.42元。排除因UCAR 的公允价值收益、汇率损失(约人民币1.4亿元)及其他一次性收益或损失的影响, 调整后的净利润同比增长78%至人民币7.5亿元,符合我们的预期。公司规模经济下的成本优势进一步释放;9M15毛利率同比上升7ppts 至49%,调整后的净利率同比上升3ppts 至23%。

租车实现稳步增长,二手车依然疲软

受惠于专车协同以及公司车队规模的持续扩大,公司短租收入同比增长35.4%至人民币23.2亿元(占总租车收入的72.1% vs 9M14的79.9%), 长租收入实现132%的三位数同比增长至人民币8.2亿元(占总租车收入的25.4% vs 9M14的16.4%)。9M15租车业务结构持续优化,租车毛利率同比上升7.7ppts 至49.3%。然而受目前国内车市总体需求放缓的影响,公司二手车业务表现依然疲软;9M15二手车收入同比下滑15% 至人民币4.3亿元,二手车毛利率同比下滑3.6ppts 至-0.1%。

专车运营情况逐步改善,协同效应日益凸显

我们认为,1)市场对专车新规的不确定性及其对神州专车的潜在影响过度担忧。2)专车补贴退出是行业发展的趋势,神州专车在中高端专车市场的市占率以及运营效率依然有望进一步改善。3)公司已采取了一定的措施降低利益输送或关联交易下的潜在风险。4)在用户体验及溢价服务方面,神州专车的业务模式(B2C/B2B)长期占优,协同可期。

维持买入评级

综合考虑快车等(一天以内,里程数<150公里/天)的中低端移动出行产品对短租的侵蚀、汇率、以及今年因投资UCAR 带来的公允价值收益等因素;我们上调15E EPS 43%至人民币0.6元,分别下调16E/17E EPS 13%/20%至人民币0.63元/0.90元。当前股价对应15E/16E/17E PE 分别为20x/19x/14x。我们依然看好公司在短租/专车市场的发展前景,维持目标价HK$17.6不变,对应23x 16E PE,维持买入评级。