伊利股份:市场投入大费用率提升,3Q15净利低于预期

事项:伊利股份公布2015年三季报,1-3Q15营收458.7亿元,同比+9%,归属上市公司股东净利36.3亿元,同比+2%,EPS:0.59元。3Q15营收157.2亿元,同比+7%,归属上市公司股东净利9.7亿元,同比-22%,EPS:0.16元。

平安观点:

业绩低于预期。3Q15归属上市公司股东净利同比-22%,净利下滑主要是市场投入增加导致销售费用率同比+6.9PCT。

份额稳步提升,产品结构持续升级。3Q15伊利收入同比+7.7%,刨掉利息收入,营业收入同比+8.1%,较15年二季度5.4%的收入增速,提升2.7PCT。2015年1-9月,乳制品制造业收入同比+2.4%,伊利增长快于行业,显示公司市占率延续增长态势。行业低迷、竞争对手弱化给伊利带来很多机会。凭借其在品牌、渠道、管理上多年积累的领先优势,伊利的液态奶份额及盈利能力可稳步提升。明星产品方面,根据尼尔森的统计,2015年1-9月,金典收入同比+20%,金领冠珍护高端婴儿奶粉同比+24%,畅轻酸奶同比+53%,每益添乳酸菌饮料同比+37%,显示高端产品占比持续提升。

产品结构升级、原奶价格下降推动毛利率提升,市场投入增加推高费用率。3Q15伊利毛利率同比+3.3PCT,主要是产品结构升级及原奶价格同比下降推动。3Q15销售费用率、管理费用率、财务费用率分别同比+6.9PCT、+0.4PCT、-0.5PCT,估计主要是竞争激烈,市场投入增加推高了费用率。

维持“强烈推荐”。考虑到三季度业绩低于预期,我们分别下调伊利15-16年EPS预测值10%、18%,预计15-17年EPS分别为0.78元、0.88元、0.93元,对应最新收盘价动态P/E分别为20倍、18倍、17倍。考虑到公司在乳业上的领先地位逐步增强,未来具备成为中国第一综合食品集团的潜力,且管理层到2016年1月之前不减持、公司回购股票对股价均有利,维持“强烈推荐”。

风险提示:原料成本上升、竞争加剧、食品安全事故。