赛轮金宇公司动态点评:底部确立,明年重回高增长

投资建议

受行业整体环境影响,公司营收和净利润均下滑,业绩略低于预期。我们认为,15年是公司业绩的底部,未来随着越南工厂的正式投产,业绩有望重回高增长。公司作为最坚定发展半钢胎的民营轮胎企业,机制灵活,狠抓替换市场,进军配套市场,致力于打造具有国际竞争力的国产轮胎品牌。预计15-17年EPS分别为0.18元、0.29元和0.42元,当前股价对应PE分别是42倍、25倍和17倍,维持“推荐”评级。

投资要点

事件:公司发布三季报,前三季度实现营收71.92亿元,同比下滑11.22%;归属于上市公司股东的净利润1.55亿元,同比下滑47.69%。EPS为0.15元。

业绩略低于预期:公司发布三季报,前三季度实现营收71.92亿元,同比下滑11.22%;归属于上市公司股东的净利润1.55亿元,同比下滑47.69%。三季度单季度实现营收26.46亿元,同比下滑17.05%;归属于上市公司股东的净利润为5018万元,同比下滑49.33%。业绩低于预期的主要原因有:(1)国内轮胎产业结构性产能过剩,低端恶性竞争严重,加之“双反”对出口的影响,导致出口被迫转内销,加剧国内竞争压力。(2)收入同比的下滑,还与主要原材料橡胶价格的下滑相关。(3)越南工厂进展低于之前预期,也是业绩不达预期的原因之一。整体上看,毛利率为18.62%,同比有所提升。但是由于销售费用率和管理费用率同比分别增加了1.6和1.07个百分点,而净利率本身仅为两三个百分点,因此期间费用率的变化对最后净利率即能够产生较大影响。

越南工厂明年将为公司贡献高增长:随着双反落地,赛轮通过布局越南工厂,能够有效规避目前甚至是未来出现的贸易摩擦。但由于上半年越南工厂开工率较低,效益并未体现,甚至是亏损的。越南工厂15年低预期是造成公司业绩出现下滑的重要原因之一,但到3季度,尤其是8-9月份,开工率稳步提升。赛轮(越南)的半钢产能已经达到700万条/年产能。预计明年产能能够完全发挥,正常情况下,能够贡献1亿左右的净利润。这为公司明年业绩增长奠定了基础。

公司有望受益于国内中低端乘用车轮胎需求持续增长:随着汽车保有量持续增长,尤其是平均车龄的增长,国内轮胎替换市场在未来十年将持续快速增长。国内乘用车轮胎企业进入合资品牌车企配套市场比较困难,但在替换市场大有可为,尤其是中低端市场。公司目前在线下渠道积极布局,也已经有积极进展,公司通过对经销商输出培训服务等手段, 与经销商紧密捆绑在一起,获得经销商积极评价。内销市场今年预计增长30%左右,超越行业增速。公司线上京东店已经开始销售。此外,公司在国内配套市场也取得积极突破,目前已经通过有2家以上国内车企乘用车轮胎认证,有望在乘用车上批量使用公司轮胎作为原配胎,2016年有望实现快速增长。

“双反”倒逼行业整合:美国轮胎“双反”终裁显示,赛轮“双反”税率为30.61%,佳通为52.10%,固铂为31.85%,获得分别税率的企业为39.33%,获得全国税率的企业为107.07%。赛轮税率仍然为行业最低,但是整个行业的税率均在30%以上,对轮胎出口影响不容小觑。我国轮胎生产企业超过500家,行业非常分散,具有国际竞争力的企业非常少。对于中小产能,“双反”事件的打击可能是巨大的,但这对行业领导者而言是并购的好机遇。回顾公司过去成长的历程,我们认为公司继续通过兼并收购实现快速增长的可能性仍然存在。公司以往并购的方向主要分为两大类:第一类是轮胎企业,如金宇实业、沈阳和平,通过对轮胎企业的并购,公司能够实现产能和收入的快速增长。第二类是渠道公司,2014年公司收购海外知名轮胎经销商KRT和国马公司。公司通过收购海外渠道,借助现有海外渠道的销售力量,能够提高公司半钢轮胎在美国以外的市场竞争力和销量。同时,海外渠道的并购有利于公司出口多元化发展,从而规避现有以及未来可能出现的贸易摩擦。目前国内轮胎生产企业数量众多,在行业底部的阶段进行兼并收购将会是最好的时机,公司属于民营企业,机制灵活,同时也具备上市公司平台,有望成为行业并购整合的领导者。

风险提示:天胶价格大幅反弹,国内市场开拓低于预期。