中青旅三季报点评:乌镇业绩贡献度接近80%,古北3季度旺季效应明显

事件:

中青旅(600138.CH/人民币21.17, 买入)发布三季报,2015年前三季度实现营收78.65亿元,同比减少3.63%;实现归母净利润2.86亿元,同比减少20.68%(追溯调整2014年投资收益);实现扣非净利润2.58亿元,同比减少7.34%(业绩略高于我们之前同比下滑10%-15%的预期);每股收益0.40元,同比减少26.82%。2015年单三季度实现营收30.93亿元,同比减少5.29%;实现归母净利润1.21亿元,同比增长10.70%;每股收益0.17元,同比增长2.14%。

点评:

1.客流稳健增长,乌镇业绩确定性高。2015年前三季度,乌镇客流626.9万人次,同比增长21.25%;其中东栅客流313.23万人次,同比增长13.98%,西栅客流313.67万人次,同比增长29.50%,西栅游客量首次超越东栅。实现营业收入8.70亿元,较去年同期增长22.77%;实现净利润3.30亿元,较去年同期增长23.76%,净利率达到37.9%,较上年同期增长0.3个百分点。客单价139元,同比增长1.3%。按照66%的权益比例,乌镇权益利润贡献达到2.18亿元,权益利润贡献比达到76%。2015年单三季度,乌镇客流239.61万人次,同比增长15.2%(符合我们之前预期);其中东栅客流118.24万人次,同比增长8.5%,西栅客流121.37万人次,同比增长22.6%。实现营业收入3.31亿元,较去年同期增长17.1%;实现净利润1.14亿元,较去年同期增长18%,净利率达到34.4%,较上年同期增长0.2个百分点。

2.古北客流基本符合预期,未来景区内涵提升为看点。2015年前三季度,古北水镇客流达到109万人次,同比增长40%,符合我们之前全年客流150-160万人次的预期(十一黄金周客流达到16-17万人次);实现营业收入3.43亿元,同比增长135%。客单价约315元,同比增长67%。2015年单三季度,古北水镇客流约59万人次(7月约20万人次;8月约20-22万人次;9月暑期结束客流回落,约15-17万人次),同比增长55.3%;实现营收1.86亿元,同比增长135%,客单价约315元,同比增长51.4%。古北水镇前三季度实现净利润6,000多万元,由于古北上半年亏损,因此单三季度实现净利润接近7,000万元,旺季效应明显。但基于对于4季度淡季的谨慎性原则,我们暂维持古北全年微利的预测。

3.中青旅会展&山水拟上新三板,完善控股型架构。2015年前三季度,会展业务受季度性差异影响逐步减弱,山水时尚酒店营收较上年同期略有增长。中青旅会展和中青旅山水拟上新三板,旨在扩大中青旅旗下会展和酒店业务的品牌效应和市场影响力,增加中青旅的资产流动性。同时,两个子公司登录新三板后,有望在激励机制、融资渠道等方面有所突破。

4.产业链扩张,打造“户外+主题游+目的地服务”旅游综合服务平台。公司以遨游网为核心,实现产业链扩张,收购专业全球旅拍公司本色视觉、推出专业户外旅行品牌如是户外,战略投资出境目的地特色旅游服务预订网站七洲网,打造“户外+主题游+目的地服务”平台,谋求旅游细分领域突破。

5.毛利率提升,期间费用率较高拖累净利率。2015年前三季度,公司实现毛利率21.27%,同比增加2.10个百分点;实现净利率3.64%,同比减少0.78个百分点;管理费用率4.27%,同比增加0.91个百分点(单三季度4.07%,同比增加0.70个百分点);销售费用率9.20%,同比增加1.20个百分点(单三季度8.33%,同比增加0.28个百分点);财务费用率0.40%,同比减少0.22个百分点(单三季度财务费用率0.41%,同比增加0.22个百分点)。

6.维持买入评级:古北水镇客流培育总体稳健,后续将持续受益于景区内涵提升、冬奥会成功申办、2.5天假期执行等;乌镇今年业绩增长确定性高,乌镇戏剧节+互联网大会持续助力知名度和文化内涵提升,2016年预计将显著受益上海迪士尼开业。公司短期业绩承压,但景区业务具备持续爆发力(乌镇、古北、濮院等),产业链扩张带来市值空间。暂不考虑迪士尼效应,维持公司2015-2017年每股收益0.51、0.75、0.94元的盈利预测,维持买入评级。