金风科技:业绩高于预期,发货量上升;利润率缩水构成风险

与预测不一致的方面。

金风科技公布2015年三季度业绩,核心净利润同比增长99%至人民币9.36亿元,占我们此前全年预测的38%。公司预计2015年全年净利润在人民币27.44-36.59亿元之间,远高于26亿元的彭博市场预测。盈利预测上调的主要原因如下:(1)风机出货量上升。金风科技当前2015年出货量目标在6GW以上,而此前为5-6GW;和(2)两个风电场的处置收益将于2015年四季度结算。不利因素方面,2015年三季度毛利率从2015年二季度28.7%和2014年三季度的28.0%降至26.6%,主要因为利润率较低的2.0MW和2.5MW产品的销售占比上升。后备订单下滑至11.3GW(二季度为12.2GW)。

投资影响。

分析师会议要点:(1)公司预计2016年出货量有望继续同比上升,受后备订单的推动。管理层对2016年-2020年风电装机前景似乎更加乐观,预计2020年累计装机将达到250-280GW,意味着年均装机量为26-32GW,而2015年所估算的装机量为28GW。(2)虽然2.0MW产品毛利率约为20%,但管理层预计2016年该产品利润率将受益于规模经济而有望改善。(3)金风科技将风电装机指引从此前的1GW下调至800MW-1GW,原因是一些项目的并网计划推迟。虽然我们预计四季度出货量将保持强劲,但我们看到利润率较低的2.0MW和2.5MW产品销售占比上升可能给利润率带来下行风险。我们将2015-2017年净利润预期上调12%-14%以反映风机出货量上升和融资成本下降(我们假设贷款减少(得益于较高的自由现金流)、降息后利率下降)。我们因此将H股12个月目标价格从14.0港元上调至15.3港元,将A股目标价格从人民币16.8元上调至17.9元(基于1.75倍/2.57倍的H/A股2016年预期市净率)。维持对H/A股的中性评级。主要风险:上行:十三五装机目标上升;下行:新产品的利润率下滑。