晨鸣纸业:业绩大增租赁放量,项目资金优势兼备成长可期

投资要点

公司披露三季报预告:(1)公司前三季度归属于上市公司股东净利润5.46-5.8亿元,同比增长60%-70%,去年同期净利润3.4亿元(2)公司第三季度归属于上市公司股东净利润为2.66-3亿元,同比上年增长169-204%,去年同期净利润9874万元;(3)公司归结业绩变动主要原因为通过强化内部管理,生产成本同比下降,积极开拓市场,纸浆销量同比增加,产品毛利率增加,对外开展融资租赁业务增加,盈利能力同比提升。

造纸需求持续疲软,若持续发力成本端改善空间较大:公司2014年前三季报造纸主业基本盈亏平衡,2015年前7月国内纸张价格与去年相比仅有瓦楞纸(+1.7%)与牛卡纸(+0.1%)小幅上涨,终端需求疲软,公司通过自供阔叶浆、逐步发展林纸一体化项目等措施强化内部管理降低成本,预计若该成本控制趋势能够持续发展,公司造纸营业利润率有望向纸张生产品种类似的太阳纸业靠拢(晨鸣纸业2014年营业利润率0.5%,太阳纸业6.7%)。

预计融资租赁是利润增长主要驱动力,预测全年净利润9-10亿元:在2014年造纸主业盈亏平衡低基数背景下,2015年前三季度改善空间不大,预计融资租赁利润占业绩大部分,按照线性预测全年有望贡献净利润5-6亿元,全年平均融资租赁资产余额有望过百亿。

融资租赁业40%增速快车道,公司兼具融资成本优势与项目来源优势,高成长可持续:融资租赁2015年6月期末合同余额为36550亿元,同比增长40.3%,2012-2014年增速为66.7%、35.5%、52.4%,信托业2014年6月合同余额158658亿元,2011-2014合同余额增速为51%、55%、46%、27%,在2014年初银监会彻查影子银行后,信托业增速开始下滑,融资租赁成为对接资金供求的新性渠道,有望复制信托业维持数年的高速成长。公司作为山东龙头国企之一资源雄厚,在行业扩张初期具备项目优势,在行业整合后期具备廉价的资金成本优势,有望维持高成长。

投资建议:预计公司2015年净利润9-10亿元,其中融资租赁贡献5-6亿元,营业外收入2.5-3亿元略低于去年,从三季报来看造纸利润有望略好于去年,预计为1-1.5亿元,从PE角度看当前市值140亿元对应14倍市盈率具备安全边际,从PB角度看公司净资产140亿元,优先股发行后净资产达到185亿元,其中融资租赁坐实注册资本有望迈向90亿元,谨慎按照融资租赁(远东宏信1.3PB)与造纸业(0.8PB)拆分估值潜在空间可观。维持推荐评级。