事件:
碧水源与国家开发银行签订开发性金融合作协议,建立新型的产业企业与金融集团全方位深度合作的新型战略合作伙伴关系:
合作领域 :(1)首都环境治理和改善工作 (2)新型城镇化建设 (3)京津冀一体化建设 (4)全国范围内的膜生物反应器(MBR)技术应用、污水资源化技术应用、水处理及配套管网和固体废弃物处理。
融资总量:自 2014年至2019年期间,合作融资总量为200亿元
我们的分析:
国开行一方面能够给予公司在项目开发上充足的长期资金的支持,尤其是PPP 模式的项目对资金需求量大、需求时间长,需要长期稳定资金;另一方面有利于公司借助国开行的各地影响力获取更多项目。我们重申中国环保行业未来将进入以市场化为特点的新时代,PPP 模式(政府和民营企业、国有企业和国有企业一起投资运营环保项目,或者采用BOT、TOT、委托运营等模式)是适应这一趋势的必然选择,也是符合国企改革思路的好模式。此前我国优质的水务资产都掌握在地方城投公司和排水公司等国有企业手中,运营效率较市场化环境下低,PPP 模式的推广有益于碧水源一类的水处理龙头企业进入运营市场,获得优质水务项目,同时有益于膜技术的推广和相关工程的获得。同时,碧水源合资公司就是天然的PPP 模式的典型,在全国具有示范效应和先发优势。因此,我们看好公司在PPP 模式全国推广过程中的拿单能力。而PPP 模式两个核心:1)是资金能力;2)是项目获取能力。本次公司和国开行合作,既有利于资金实力的增强,也有利于借助国开行在各地的影响力获得更多项目。
本次合作体现了政府在支持环保、治理水污染方面的决心;首先和碧水源合作说明对公司在行业里的龙头地位的肯定。日前媒体报道,水行动计划正上报国务院过程中,可见水处理仍是政府治理环保的重点领域之一。我们大概估算碧水源已布局区域,水务项目投资计划就在几百亿级别,因此我们认为公司的项目获取空间仍很大。同时对于市场担心的政府支付能力对水务投资的负面影响,我们认为未来会有越来越多项目采取BOT 的方式进行,采用民间资本;对于公司而言整体利大于弊:1)有利于获得优质的水务运营项目(迫使国有企业在水务市场垄断格局打破);2)有利于膜技术的推广(传统水务企业对于新技术的接受能力较弱)。本次从国开行层面和公司的合作也体现了对碧水源品牌和行业地位的认可。
2万亿水污染治理行动计划提出到2017年“消灭劣Ⅴ类水”口号,膜技术是实现这一目标的重要的技术路径,未来市场空间仍广阔。污水处理一级A 排放标准相当于劣Ⅴ类水的地表水标准,因此全国污水处理厂均是河流的重要污染源之一。因此全国,特别是在重点地区均有一定的提升排放标准的需求在,未来在重点区域和重点流域排放标准有望进一步提升,实际上去年出台的36号文中亦提及:优先升级改造落后污水处理设施,确保城市污水处理厂出水达到国家新的环保排放要求或地表水Ⅳ类标准。膜技术是地表水Ⅳ类类似标准排放的重要技术路径。我们分析和测算,目前膜技术在全国新建污水处理能力中规模大约为10%-15%的水平,存量市场仍低于10%;这一比例远远低于我国重点流域水流量全国占比,和干旱污染重地区排水量占比,我们粗略判断未来膜技术的占有率仍有进一步的提升空间。
碧水源“合资公司”模式是典型的公私合营模式即PPP 模式,是未来国家政策鼓励的方向和推广的模式;同时合资公司亦可以作为地方政府融资平台上市,解决长期资金需求问题和增强合资公司自身提升业绩的动力。PPP 模式的推广主要有三个背景:1)政府鼓励公用环保资产采购第三方服务,提高市场效率,加强监管;2)政府财政支出能力减弱,更多鼓励民营资本介入鼓励BOT 等模式;3)国有企业改革。目前北京发展全资子公司已经在北京获得海淀区循环产业园再生能源发电项目——分别由政府出资6亿元,企业出资9.25亿元——采用的PPP 模式。这标志着国内PPP 模式在国内环保领域推广的开始。我们认为,碧水源公司合营模式是很好的公私合营的典范:从公司层面的公私合营的合作。同时,合资公司可以作上市打算,作为地方政府融资平台,也提升了地方政府做大做强合资公司的动力。
我们认为中国环保将进入全新的以市场化为特征的时代,市场化将使平台公司的价值大幅提升,而碧水源的模式是我们看好的行业内为数不多的平台公司。我们专题报告《拥抱环保新时代,看好工业废物处理和新兴细分》中将很清楚的阐述出未来中国环保产业将从投资驱动的初级阶段进入到“市场化”为特征的新时代(详见专题报告)。新时代的特征是市场环境下,龙头公司的平台型价值将越来越重要的体现,而碧水源全国建立合资公司的模式是环保公司中为数不多的好的“平台型公司”,我们看好公司长期的平台价值。
盈利预测与投资评级。我们预测公司13-15年EPS 分别为0.92元、1.33元和1.83元,公司仍是环保行业中质地优秀、业绩有安全边际和有流动性良好配置标的,维持推荐评级。
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