利率市场周报:一石能否激起千层浪

利率展望:

外占将大概率维持负增长,幅度有所收敛;外汇占款再次刷新历史最大单月跌幅,银行自身结售汇顺差高达5325.7亿元,或参与托举外汇市场;资本外流随着美联储加息推迟以及人民币汇率逐步稳定,在下月将有所收敛;结售汇率仍反映企业囤积美元资产的避险动机仍较强烈,将反向作用与外汇占款,预计外占短期仍将维持负增长,但额度将有所收敛;1)汇率趋稳,我们预计后期资本流动的波动性减小;2)结售汇率出现大幅背离,私人部门或受避险情绪驱动,短期不利于外汇占款形成;

打破刚兑降低无风险利率,信用利差市场化是解药;经济回暖并不稳固,利率下行以刺激经济是必然之势,债券市场在政策的放开和催化中走牛,信用收益和风险也在资金追逐收益的盛宴中逐渐脱钩;然而刚兑的存在抬高了市场无风险利率,也削弱了宽松的货币政策降低社会融资成本的实质效用;在14年超日公司债违约事件后,市场的学习能力或使保定天威破产重整对市场的波动影响降低,但我们提示投资者信用市场刚兑打破的边际风险,短端利率波动或加大且下行趋势明显,同时长期利好中长端下行趋势,利率中枢仍有下行空间和趋势;

再次提醒投资者注意新增委托信托的边际变化,财政大幅发力是必然,货币继续宽松是趋势:货币需求的变化是实体经济运行的先行指标,金融数据企业存款边际变化上看出现边际改善,但注意表外融资继续扩张和财政的大幅发力;从经济数据看,投资项下房地产和基建还需政策的维护和托举,但经济的内生动力有略微显露,因而经济或在刺激政策的推动下,迎来大约一个季度的弱回升周期,货币政策仍维持宽松;

短期资金流动性投放量减,配合平均法考核存准,足以应对汇率和外汇占款扰动的尾声;边际来看,央行公开市场操作量有缩减,但流动性并未受扰;同业存单继续扩容,与8月人民币存款仅仅新增532亿元呼应,虽然未必显示银行流动性趋紧,国有银行相对高息吸金,资金链或收到扰动。

我们仍坚持债市在未来一个月将维持牛市,但牛平的趋势或受到保定天威申请破产重整的扰动,供给盛宴或将持续,利率债受破产事件驱动利率下行速度或有加快,信用利差出现震荡的可能性大;同样受破产事件影响,一级市场地方政府债务的发行地域省份差别在认购情况和中标利率逐步由较明确的体现,风险定价体系得以部分合理化。