江铃汽车:经营稳定,爆发增长指日可待

公司公布2015年中报:上半年实现销售收入119.9亿元,同比下滑2.3%;归属于上市公司股东的净利润10.8亿元,同比下滑7.1%;每股收益1.25元,略低于我们的预期。受宏观经济影响,上半年公司汽车销售仅同比增长0.2%,仅有单价低盈利能力较弱的轻卡有所增长,其它车型销量均有一定程度下滑。随着10月福特撼路者上市,公司将进入新品车型上市爆发期,预计2016年还将推出多达3款全新车型(福特轻客和MPV、自主SUV)及1款中期改款车型(自主SUV),销量和业绩均有望爆发增长。我们预计2015-2017年公司每股收益分别为2.54元、4.58元和6.05元,给予公司2016年10倍动态市盈率,合理目标股价45.80元,维持买入评级。

支撑评级的要点

原有车型增长动力不足,未来看新车型推动业绩高增长。公司一直以来业绩增长主要依赖福特品牌商用车,受中国经济增速下行,商用车需求不足,公司业绩增长足够动力,于是公司多年前即开始探寻新的增长点,于2012年推出江铃自主品牌驭胜SUV,取得一定成功,并计划2016年再推出一款自主品牌SUV。在加大自主品牌乘用车基础上,公司也加大专福特的合作,计划从2015年10月开始陆续推出福特品牌SUV、轻客和MPV,上述车型有望推动销量、收入及业绩大幅增长,实现“乘商并举,多点开花”的局面。

现有业务稳定,管理费用仍处高位。虽然公司现有车型销量增长动力不足,但凭借来自福特和江铃集团的管理团队精诚合作,产品盈利能力和各项费用率均较为稳定。由于新车型研发费用仍在持续投入中,管理费用仍处高位,预计随着新车型陆续上市,研发支出将有一定程度下降,将进一步提升公司利润率水平。

评级面临的主要风险

1)SUV 等新产品市场开发效果低于预期;2)中小企业经济活跃度下降,导致轻型商用车需求下降;3)原材料、人工生产成本快速上升。

估值

我们预计公司2015-2017年每股收益分别为2.54元、4.58元和6.05元,给予公司2016年10倍动态市盈率,目标股价由60.30元下调至45.80元,维持买入评级。