中国石油:2015Q3盈利短暂受压,长期价值凸显

2015Q2盈利环比大幅度改善,上游控制成本得力。2015Q2公司营收4762.88亿,盈利环比大幅提升,营业利润率6.05%,实现净利208.64亿元,环比增长170%,2015H1每股收益0.14元。业绩好于预期的主要原因是国际原油反弹超52$/桶以上,炼化和进口LNG继续减亏,天然气销量增37%,油气作业成本下降0.36$/桶。

预计未来油价维持低位反复,三季度国际油价创新低,拖累业绩。受伊朗出口恢复预期、美元汇率走强和供应过剩影响,国际原油下跌至50$/桶下方,OPEC一揽子7月油价跌穿50$/桶,我们认为油价区间40~60$/桶(OPEC一揽子油价)的范围内,持续下跌将对公司2015Q3业绩带来压力。我们预计油价仍处在低迷阶段,未来价格存在较大反复,但总体和2014年的均值100$/桶比较,价格跌幅过半,直接冲击上游勘探业务(原油盈利占70%)。

油气当量同比小幅增长+2.9%。国内GDP保增长7.0%和低油价促进社会用量,公司实现原油产量4.77亿桶,同比增2.6%;天然气439亿立方米,同比增3.6%,主要增量来自海外气田,合计油气当量增长2.9%。

天然气和管道业务稳健增长。天然气作为清洁能源主力,具有良好的经济性和环保性,历年国内表观需求增速保持7%以上,受国际低油价和工业需求疲弱拖累,2015年需求增速放缓,但公司统筹优化国内自产气和进口气两种资源,仍能维持稳健增长。

炼油恢复盈利,化工业务扭亏。原油加工量-0.9%,成品油实际产量+1.0%,实现经营利润55.50亿元,同比增11.95亿元。上半年化工品烯烃和原油价差扩大,化工业务实现减亏68.97亿。2015H1炼油与化工板块经营利润46.57亿元,比2014H1经营亏损34.35亿元扭亏增利80.92亿元。因国际低油价持续,对化工和炼油业务持续经营提供了保障。

资本开支继续压缩,但不排除海外并购油气资源。2015年公司常规资本开支保持严控压缩,勘探与生产资本支出降低10%至2002亿元。炼油与化工支出降低17%至259亿元,用于国V汽柴油产品质量升级建设。天然气与管道支出302亿元,用于重要油气骨干输送通道项目、储气库和城市燃气等建设。海外继续深入推进中东、中亚、美洲、亚太等合作区现有项目的油气勘探开发工作,确保储量、产量较快增长,不排除趁低布局海外并购,扩大油气资源储量。

国际油价是决定公司盈利的关键点。公司盈利主要来自于勘探与生产,2014年贡献毛利3334亿,其中1.28亿吨自采原油占大部分,天然气LNG因存量气价上调,整体并未随油价同步下跌,加上销量增长,对公司盈利仍有增量贡献。公司油价随国际油价CFR中国主港,后者又跟随OPEC一揽子油价。我们建立公司盈利和油价估算模型,最新修正公司净利P=61X-3072,其中X为OPEC油价。可以计算出,如果全年油价上调至55$/桶水平,公司主营业务全年将盈利283亿元。

维持“推荐”评级。国际油价低位震荡,假设2015年均价为55$/桶,2016年65$/桶,2017年75$/桶。15-17年EPS为0.26元、0.44元和0.56元,对应当前A股8.93元,2016年11.9倍,估值偏低。考虑公司的控股股东股权占比、国家战略地位和油气储存总量资源,作为顶层央企改革的主力军,给予12.00元目标价,维持“推荐”评级。

风险提示:国际油价继续大幅度下跌;