张裕A:渠道、产品下沉效果超预期,收购助推进口酒业务

2Q15营收、净利增速均显著高于我们预期的持平,可能源于产品和渠道下沉效果好于预期、2Q13及2Q14持续低基数和2Q15预收款环比1Q15大减1.3亿,而2Q14环比1Q14增0.68亿。

葡萄酒1H15营收增24.8%源于渠道和产品结构下沉、进口葡萄酒增长。葡萄酒行业稳定增长背景下,张裕力推渠道向3、4线城市下沉,产品上主推100元以下产品,解百纳和普通干红产品增速领先。连续两年调整后,酒庄酒企稳回升。1H15张裕进口酒收入估计规模约2亿元,同比增约50%,占当期营收约7%,未来仍可能快速增长。

进口酒量、价压力仍存,收购爱欧集团助推张裕进口酒业务。15年前7个月,中国进口葡萄酒量同比增长44%,均价下跌16.4%。随着13、14年进口酒库存去化完成,进口酒再次出现高增长,我们预计进口酒价格带和渠道可能进一步下沉,国产品牌可能持续受压。收购爱欧集团是张裕进口酒战略的落地,不排除今后仍有收购。

行业向好,经营企稳,升评级至“推荐”。考虑营收增速超预期,上调15-16年业绩预测12%、13%,预计15-17年EPS为1.64、1.78元和1.97元,同比+15%、8%和+11%,动态PE为22、20和18倍。葡萄酒行业增长前景仍然乐观,虽进口酒持续挤压国产品牌,但张裕产品、渠道下沉效果明显,估值有吸引力,加之有持续并购预期,上调评级至“推荐”。

风险提示:进口酒对国产品牌冲击超出预期。