双汇发展:进口肉替代推动吨利提升,净利增速降幅收窄符合预期

投资要点

事项:双汇发展8月13日公布中报。2Q15营收104亿元,同比-3.5%,归母净利10.6亿元,同比一5%,EPS: 0.32元。

平安观点:

净利增速降幅收窄,符合预期。2Q15营业利润同比一1.6%,较1Q15降幅进一步收窄,符合我们此前判断。2Q15归母净利同比一5%,原因可能主要是肉制品、鲜冻品销量下滑,及屠宰头均利润下降。

2Q15进口肉金额大增,估计肉制品吨利同比提升约20%。2Q15肉制品销量40.9万吨,同比一4%,我们估计,吨均利润约2300元,同比+21%。通过进口便宜的美国肉、使用前期低价冻肉储备及推动产品结构升级,肉制品吨利持续提升印证我们此前观点。2015年6月进口猪肉到岸价10.9元/公斤,价格是国内猪肉的一半,进口猪肉成本优势明显。双汇主要通过SFD购买美国猪肉,2Q15公司与SFD发生5.67亿元关联交易,金额是一季度的将近2倍,推动肉制品吨利快速提升。二季度公司又陆续推出了多个新品,还通过搭赠早餐神器“蛋堡机”等形式推广,随着业务改革不断推进,产品结构老化的问题将慢慢得到解决,进口肉替代、新品占比提升推动吨均利润提升的趋势将延续。

产能利用不足、肉价上涨滞后,导致头均利润下滑。需求低迷叠加内转原料屠宰量减少拖累了公司屠宰量增速,2Q15双汇共屠宰283万头生猪,屠宰量同比一25%,我们估计,头均利润约55元,同比-21%,头利下降主要原因可能是1)产能利用率下降;2)成本上涨过快:二季度生猪价格同比+16%,猪肉价格仅同比+10%。考虑到7月定点屠宰量同比一18%,降幅较2Q15扩大1PCT,估计需求仍低迷,下半年屠宰新开网点效益显现的时间可能推迟。

维持“推荐”评级。考虑需求低迷&肉制品用料减少可能导致屠宰量15年同比下降,下调15-17年EPS预测值一9%、一16%、-22%,至1.23元、1.25元、1.28元,对应最新收盘价,P/E分别为17倍、16倍、16倍。作为中国肉类加工龙头,在行业低迷时小企业被迫退出,公司的规模、渠道优势将更明显,份额有望再提升,考虑到下半年业务改革慢慢见效,与史密斯菲尔德的协同效应继续增强,基数影响下预计3Q-4Q15利润增速将逐步好转,维持“推荐”。

风险提示:需求放缓、食品安全事故、原料价格波动、消费者偏好变化