种业景气度底部反转在即。
从行业基本面来看,2015年种业继续去库存,景气逐步向好。全国杂交水稻制种量继续下降。15年全国杂交水稻制种面积约140万亩,与去年实际制种面积持平。预计制种量2.12亿公斤,同比下降7.83%,可供种量约3.37亿公斤,同比下降19.29%,预期期末库存水平将降至约1.1亿公斤,同比减少0.15亿公斤,约12%,市场压力有所减轻。
2015年,我国玉米种子有望谷底回升。经过两年的制种面积下降,2015年全国杂交玉米计划制种面积342万亩,比去年实际制种面积294万亩增加48万亩,增长16%。预计明年玉米用种面积依然会有所增加,用种量11.6-12亿公斤,预期期末库存水平将降至约8亿公斤,玉米种子市场底部回升态势明确。种子的保质期在2-3年,即行业能够承受库存两年的增长。这导致我国种子价格在此前呈现出4-5年的景气轮回周期。
我国种业并购整合大幕拉开。
1)种子行业进入政策密集调整期。
2002年种子法的颁布标志着我国种业开始进入市场化探索阶段。
随着政府对种业重视程度的提高,当前行业进入市场化改革的深化阶段。政策的调整方向是改革科研体制等前期改革未涉及的领域,建立商业化育种体系,提高行业门槛。从政策层面鼓励及推进种企企业通过兼并收购做大做强。
2)行业竞争进入白热化阶段,缺乏核心竞争优势的种子企业将被逐渐淘汰。
2014年,我国种子市场规模约800亿,为世界第二大种子市场。
从种粮比以及种子费用占生产成本的比重中可以看出来,种子行业还有较大的市场空间。但受限于耕地面积以及商品化率的逐渐完成,量增基本到顶,未来增长主要依靠价格提升。在种业面临短期增长瓶颈的时期,市场进入分化阶段,竞争日趋白热化。缺乏品种优势核心竞争力的种子企业将逐渐被淘汰。同质化对比中美两国种业历史,当前我国进入种业并购高峰期。国内偏低的市场集中度,也为并购创造了条件3)行业进入兼并收购高峰期。
从国际经验上来看,兼并收购是种业发展的必经之路。随着育种技术的进步,种子的科技含量在提升,研发投入也在增加,这也就导致了国际上两次种业并购浪潮。
将国际种业的发展历程和中国种业相对比,可以看出来,1)种企企业数量多,方向的生物科技公司和研究机构大量出现(SMEs),并逐步被种企并购(国内的表现为公益性研究所“事企脱钩”);2)种子行业平均利润较高,市场前景广阔;3)市场监管趋严,种子行业准入门槛提高;4)作物但是体量都不大,行业集中度不高;目前中国正类似于美国60-80年代时候的情况。表现为:而国内种子市场偏低的市场集中度,也为行业并购提供了可能。从国际对比上看,世界前20强种企的市场份额为73%,但国内仅有25%,远低于世界平均水平。2014年,国内前20强的杂交玉米和杂交水稻种子的市场集中度分别仅为25%和36%。
“资本+并购+国际化”是成为种业巨头的三要素。
研发能力是种业企业的核心竞争力。在此基础之上,孟山都、杜邦先锋、先正达等成长为国际种业巨头的过程中有三大共性:一是依附于资本实力雄厚的农化或医药集团存在。二是在资本支撑下通过持续并购迅速做大。三是通过走向国际化打破成长瓶颈。出现这种情况的逻辑在于:种子品种研发的不确定性以及农业生产的地域性。
投资建议。
种业处于行业变革期,优选龙头,首推隆平高科。当前阶段,不论是政策导向还是市场竞争环境,均有利于种业龙头企业做大做强。在此背景下,优选研发实力雄厚,产品体系完整的种业龙头企业,如隆平高科、登海种业。考虑到中信入住之后,进一步夯实了隆平的发展基础,按照公司发展战略,预计今后在产业资源整合、产品国际化方面有望实现加速,我们建议投资者重点关注隆平高科。公司是国内最有可能成长为国际种业巨头的企业,当前隆平高科仅250亿市值,而对标企业如国际种业巨头孟山都市值近3000亿元、先正达均2500亿元。隆平高科的市值成长空间巨大。种业作为农业的核心基础产业,而中国作为全球第二大种业市场,国家培育世界级的本土种业龙头态度明确。我们认为成为国家队之后的隆平高科将在政策扶持力度、资本优势、产业布局等方面远远领先国内竞争对手,且未来两年产业整合步伐、国际化战略将加速落地。从内涵式业绩增长来看,我们预计2015-2017年净利润分别为5.19亿、6.87亿、9.06亿元,同比增长40.4%、32.6%、33.3%,对应EPS0.52、0.69、0.91元。维持评级”买入-A”,12个月目标价40元。
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