越秀交通基建:外延式增长预期加速

报告摘要。

收购项目发展高速公路主业,同时寻找产业链延伸机遇。公司以做大高速公路主业为目标,收购投资回报现金流理想的高速公路项目。公司公告拟收购的隨岳南高速将于8月初完成正式交接。隨岳南高速全长98公里,收购代价19.5亿人民币,收费经营期至2040年,将为公司贡献长期的经营利润.根据管理层指引,隨岳南高速近期日均通行费收入130万RMB/天,符合公司预期.公司还在寻找中西部地区预期回报较佳的高速公路项目,做强主业,管理层对5年内收购3个高速公路项目的目标乐观.公司也积极寻找产业多元化的机会,以战略投资方式向交通产业链上下游延伸.公司有兴趣参与的延伸产业包括智能交通(如停车场智能监控等),交通项目基建(如基建前期的设计勘探等)及基建相关的机械设备、新工艺等领域.我们预期公司未来将通过收购项目及产业链延伸投资带来较好外延式增长。

《收费公路管理条例》修订稿发布,行业政策回暖。21日交通部发布了《收费公路管理条例》修订稿,对收费公路经营期限进行调整:特许经营公路的经营期限,按照收回投资并有合理回报原则确定,并通过收费标准动态调整、收益调节等方式控制合理回报。对于投资规模大、回报周期长的高速公路,经批准经营期限可以超过30年。而且根据实际需要实施改扩建工程的高速公路,可重新核定经营期限。修订稿清晰地表达了行业政策向好的信息。公司对主业高速公路收购更有信心,并可能尝试轻资产的管理输出模式。在政策保障下,公司现有项目改扩建工程将加速推进。例如公司经营的北二环高速,车流量达满负荷,位于路网核心位置,有改扩建需求,但剩余经营年期18年。政策如保障合理回报,公司会加快改扩建,未来车流量、同行费收入预期提升。我们预期修订稿出台,行业政策回暖信息明确,利于公司主业持续发展。

广州市国企改革受益标的。越秀交通的母公司越秀集团是广州最大国有企业之一。6月1日,广州市国企改革纲领性文件出炉,全面深化国企改革,明确提出激发国有企业市场活力及管理层考核激励机制。公司是广州市国企改革的受益标的。我们预期在广州国企改革的大背景下,公司的经营管理效率将进一步提升,新的高速公路项目收购及产业链拓展将更为积极迅速,有利于公司中长期加速发展。

投资建议:我们预期在广州市国企改革及高速公路行业政策回暖的背景下,公司持续寻找投资回报好的高速公路项目收购机遇,并循求交通产业链延伸的投资机遇。公司近期成功发行2亿欧元债券,市场反应良好,发行利率为1.625%,有效降低公司资金成本。公司14年底在手现金超过11亿RMB,近期发行欧元债后在手现金更为充裕,且我们认为公司有较强的获得境外低息资金的能力,将对公司外延式发展提供有利支持。上半年公司部分项目受路网变化及改扩建工程影响而通行费收入回落。但我们预计公司未来具有外延式增长空间(下表预测未包括外延式增长的影响),且公司一直维持60%的派息比率。目前价格5.35港元,相当于11.0倍2015E市盈率,股息率5.2%。我们重申“买入”评级,提升目标价至6.15港元,按照港股高速公路的平均12.6倍2015E市盈率定价。

风险提示:高速公路路网变化造成车辆分流;宏观经济增速放缓,车流量下滑;欧元汇率波动超过预期;改扩建工程等影响,中期业绩增速低于去年。