现代牧业:并购合资牧场,支持下游业务发展

支撑评级的主要因素。

可调整的交易估值。现代牧业宣布以19亿港币(2.46亿美元)的代价收购之前与SuccessDairy成立的两个合资牧场82%的股份。为了完成此项交易,现代牧业将以每股4.0港币发行7.77亿股新股(占扩大后总股本的9%)。交易完成后,现代牧业将拥有这两座牧场的全部股权,而私募基金KKR将持有现代牧业9%的股权。三年的锁定期结束后,如果加权代价股份价值少于3.08亿美元,或5.0港币/股,那么现代牧业将通过进一步发行及/或以可用现金向SuccessDairy支付加权代价股份价值与3.08亿美元之间的差额(图表1)。

此项交易的战略出发点。公司正在加快下游品牌奶业务的发展,加速从上游牧场向综合性液态奶生产商转型。公司计划建设专用于大型牧场液态奶处理的设施,确保利用率稳定和经济价值。收购的这两个牧场地处公司牧场的交界处,共有奶牛16,268头。在收购所有权益之后,现代牧业将在这两个牧场内生产品牌奶产品。因此,我们认为此项收购符合现代牧业的转型方向。

不会摊薄每股收益。我们预计2015年收购标的的净利润为1亿人民币(15年前5个月为4,500万人民币),占现代牧业2015年净利润预测的13%;因此我们预计此项收购将提升现代牧业2015年净利润9%。交易完成后股份总数将扩大9%,不会对每股收益造成摊薄影响。

影响评级的主要风险。

原奶价格下跌,15年上半年净利润可能疲软(同比下滑23%)。

估值。

基于14倍2016年预期市盈率(原奶业务8倍、品牌奶业务20倍),我们维持3.70港币的目标价。