开元投资调研简报:商业进入拐点,医院成长空间大

投资建议:

预计13-14年EPS分别为0.20元、0.26元,目前股价对应PE分别为24X、18X,公司商业进入拐点,主力店14年将迎来爆发性增长,次新店培育超预期;医院业务成长空间大,高新医院净利率持续提升,圣安医院打开扩张空间,首次给予“推荐”评级。

要点:

主力店14年爆发性增长。钟楼店从2012年4月底开始首次大规模改造,先后完成地下1-2层和地上1层部分(4-9月),以及地上2-3层(12年底-1Q13)装修,目前已开始改造地上4-7层,其余楼层正常营业。预计4-5层将于9月中下旬重装开业,而对门店整体收入贡献较小的6-7层装修可能持续至10月,整体装修工程将在2013年结束。2012年受装修和品牌调整等影响,钟楼店收入下降15.47%至20亿,净利润下降46.85%至8358万(2011年为1.57亿)。2013上半年受装修影响,收入降5.13%至10.74亿元,净利润降11.27%至5241万元。预计2013全年收入基本持平,净利润降10%左右至7500万元,2014年开始将逐渐体现重装后的内生增长,预计将会有爆发性增长。

次新店13年培育超预期。宝鸡店2013上半年收入增长20%至2.4亿元,盈利840万元(2012H亏306万元),预计2013年门店收入增长20%至5亿元,净利润1200万元。西旺店2013上半年收入增长23.42%至2.46亿元,盈利784万元(2012H亏损45万元),预计该门店2013年收入增25%至5.1亿元,净利润1200万元。高新医院净利润率提升。高新医院是我国第一家民营三级甲等医院,2013上半年收入2.07亿元,同比增长14.42%,毛利率略升0.83个百分点至25.4%,净利润2733万元,同比增长47.73%,净利率大幅提升2.98个百分点至13.2%,净利率显著提升主要来自提高自主收费比例、发展针对高收入群体的特需服务等,净利率仍有提升空间。

医院仍将保持快速增长。公司医院业务仍将保持快速增长:(1)住院病人结构调整。住院病人逐渐以床位周转快、病情重、费用高为主,提高毛利率;(2)立足普外,拓展肿瘤。神内和妇幼两个科室受行业景气,继续为高新医院盈利情况最高的科室,毛利率近50%;普外实力雄厚,长期受限于放疗设备缺乏,随着设备引进,肿瘤治疗的拓展将带来新增长点;(3)管理输出。与政府合建社区医疗,输出技术和设备,形成基层网络,开拓病源,引导至高新医院就医;(4)高端化,国际化。设立国际部,提高服务层次,从而提高盈利水平;引进韩国、台湾专家,搭建国际化平台,提高高新医院公信力。

圣安医院年底动工。圣安医院选址于西安高新区创意研发园区内,距高新医院约10公里。该医院主要为三星的配套项目,符合政府发展需要,地价较便宜;拟建设成为集医疗、康复、养老、体检、保健、教学、科研为一体的综合性国际医院。2000-2012年,高新区总面积20平方公里增至200平方公里,人口由20万人增至80万人,外籍人口约2万人,医疗消费需求正在释放。公司2家医院均位于高新区,有望较好满足本地居民和外籍高端人士的医疗需求。预计该项目有望2013年底动工,建设期两年半,最早2015年底开业,培育期2-3年左右;因体量较大,可能分期对外开放。人才方面,预计公司将结合高新医院内部培养和外部招聘(包括引入国际人才)等方式引进。

医院仍有扩张空间。高新区医疗资源存在巨大缺口,整个高新区只有高新医院一家三级甲等医院,按照国际标准每1000人口12张床位,西安市规划至2020年每千人病床数拟由目前的2.5-3张增至5张,对应高新区80万人口的潜在需求病床数为4000张,是高新区目前总数1400张的2.86倍。公司未来可进一步复制扩张,医院业务成长空间大。

风险提示。宏观经济复苏不达预期;新开店培育低于预期。