2015年6月流动性分析报告:总量宽松已形成,传导不畅待解决

投资要点:

央行的持续投放令货币市场利率屡创新低,但是短端收益率向中长端收益率传导不畅的问题依旧存在。于是,在货币利率已然接近历史低点的情况下,如何通过靶向调控刺激并引导当期需求的稳定增长成为下一阶段“稳增长”的着力要点,而这将成为影响国内流动性环境演变的关键所在。

既然总量宽松已然形成,甚至造成商业银行意向投放的缺乏,并主导了央行的定向正回购,但是宽货币仅是央行调控的中间目标,拉低中长端资金价格以实现对终端需求的刺激才是其调控的核心用意。从定向正回购的行为可推测,央行一段时期内再度实施全面量宽的必要性正在下降,利用定向工具推动中长端资金价格下行将成为其未来政策的关注焦点。

展望 6 月份,在总量供给放水告一段落后,央行所主导的存量调控将重归政策调控的核心。面对乏力的经济增长、显著回落的货币市场利率和居高不下的中长端资金价格,仅仅依靠全面宽松已经无法解决日益凸显的“流动性陷阱”,央行必需加大对各类定向调控工具的运用,刺激商业银行增加中长端资金供给,同时考虑到商业银行对短端流动性需求的降低,收长放短的扭曲交易将成为定向调控下的必然结果。因此,货币市场利率将底部企稳,而以贷款利率为表征的中长端利率水平则将继续下行;此外,尽管资本市场仍将是新增流动性配置的主要方向,但是持续上涨后市场对资金的吸引力必将边际降低,加之地方债、IPO 和定增等持续的供给压力,资本市场流动性的改善空间将日渐收窄。