信用债市场6月报:信用债市场收益率趋势下行的最佳时间可能已经过去

主要观点:

5月份债券市场回顾

4月30日至6月3日中债信用债总全价指数上涨0.52%,中长期指数涨幅高于中短期指数,同期中债AAA级企业债到期收益率曲线全线陡峭化下行,关键年期中1年期降幅最大为59.69bp,其次为3年期,降幅为27.6bp,10年期到期收益率降幅为13.28bp,5年期和7年期降幅较小分别为5.22bp和3.42bp。期间对信用债市场收益率影响较大的事件主要有:一是,货币市场资金利率持续下行至历史低位;二是,央行对部分银行进行定向正回购;三是,央行对部分机构进行PSL且收益率降至3.1%;四是地方政府债开始招标发行,并且第二期地方政府债务置换可能会推出,规模仍维持在万亿。中长期信用利差和评级利差收窄,对城投债的偏好在继续。

经济企稳的态势还需确认,流动性宽松的格局仍会延续

4月份经济数据显示基本面仍然对债市相对有利。首先我们关注的重点——投资,其增速仍然处于下滑趋势中,房地产销售市场虽然出现回暖,尚未传导到房地产开发投资领域,同时消费亦减速,整体来看经济增长动能仍稍显不足。但是经济中也出现了部分向好的迹象:比如4月份工业增加值增速环比回升,工业企业盈利情有所好转。CPI同比涨幅回升但是环比仍下滑,短期上行压力并不大。流动性宽泛的局面延续,货币市场利率已经将至历史低位区间,虽然6月份将面临年中时点的检验,货币市场资金利率可能出现阶段性大幅上行,但是我们预计这种宽松的局面会延续。

6月份投资策略

考虑到目前市场对于未来经济预期依旧疲弱,短期信用债来自基本面的风险并不大。但是我们也意识到信用债市场目前也面临一些困难,主要是供给压力将会逐步上升,包括资产证券化、项目收益债、地方政府债等等供给的上升将会对收益率曲线长端形成挑战,虽然央行开始进行锁短放长的扭转操作,但是仍然在一定程度上制约长端收益率下行的动力,影响市场信心;其次,随着以债权融资和股权融资规模扩张带动的投资的复苏,未来经济企稳的概率越来越加大,一方面可能会导致资金流向实体经济,另一方面则有可能动摇债券牛市的根基基本面因素。

基于我们对认为收益率大幅趋势性下行的空间不大,未来可能延续宽幅震荡的局面,现在可能处于区间的上部区域。我们也对2009年和2010年货币市场资金利率处于历史低位运行时信用债市场的表现进行了回顾发现货币市场资金利率低位并不必然会带来中长期收益率的趋势性下行。

考虑到现在收益率处于未来一段时间的高位区间且收益率难以形成更趋势性上行的行情,因此配置型投资者可以继续延续之前相对中长久期的配置思路,但是交易型投资者的风险在加大。同时就品种而言,老的城投债仍可作为配置的重点,继续维持之前降低配置信用评级的做法,但是产业债近期风险事件频发,5月份需要保持较高信用评级的配置,同时加大甄别力度,尤其是对经济不景气行业、财务困难的民营企业债谨慎。