固定收益:利率市场化重要一步,短期影响不大

1.事件央行发布《大额存单管理暂行办法》,要点如下:

(1)大额存单属一般性存款,纳入存款保险范畴;

(2)大额存款发行需要向中国人民银行备案年度发行计划;

(3)大额存单采用标准期限的产品形式。个人投资人认购大额存单起点金额不低于30万元,机构投资人认购大额存单起点金额不低于1000万元;

(4)大额存款允许转让、提前支取和赎回,可用以质押。

2.我们的分析与判断。

(1)总体看法:利率市场化重要一步,短期负债成本影响不大。

利率市场化重要一步,短期负债成本影响不大。大额存单市场发展奖解决银行负债端利率传导问题,随后资产端利率传导将成利率市场化天王山一战。宽松流动性环境,将限制大额存单对负债成本的压力,但流动性环境转向,其压力降被释放出来。

简而言之,目前流动性宽裕推大额存单对银行负债成本压力不大,未来如果流动性收紧会推升银行负债成本。长期而言,大额存单发展将解决负债端利率传导问题,未来利率市场化主要问题在于资产端利率传导。

(2)为什么是利率市场化重要一步。

利率市场化的关键。我们认为利率市场化不等于存款利率放开,利率市场化的核心在于利率传导机制,这包括三个层面,一是市场利率对广谱负债成本的传导,二是市场利率对广谱资产利率的传导,三是广谱负债成本对广谱资产利率的传导。

因此大额存单发展将解决市场利率对广谱负债成本传导的问题,未来利率市场化主要问题在于资产端利率传导。

(3)大额存单对存款成本影响如何。

大额存单发展将增加议价存款占比,负债成本对流动性敏感度增强。浮动利率大额存单的发行定价与SHIBOR利率挂钩,无论是SHIBOR及加点都与流动性高度相关;因而银行负债成本对流动性的敏感度将显著增强。我们在2013年钱荒所看到的,流动性趋紧带动高收益理财放量发行。与此相似,大额存单的定价及发行也会受到流动性趋紧影响,带动表内负债成本上行。

短期而言,流动性宽裕推大额存单对银行负债成本压力不大。尽管目前3个月、6个月、12个月SHIBOR利率与存款基准利率差额分别在101、114、115BP,但初期大额存单实现发行计划,大额存单占存款比例有限,使得负债成本上行压力不大。日本利率市场化完成时大额存单占比3.8%,结合理财规模,中国大额存单占比初期必然处于较低水平。

(4)大额存单对债市影响如何?

尽管宏观经济环境在发生变化,但传统配置框架仍占主导。我们看到目前的流动性环境是仅次于四万亿阶段的持续的流动性宽松,这样的流动性宽松是有助于推动配置行为趋于交易化的。但我们看到,传统配置框架仍占主导,配置行为交易化并没有如预期的发生。我们判断,利率市场化程度和流动性宽松的期限是造成这一状况的两个主要因素。

预计大额存单对债市边际影响不大。如期所述,当前的流动性宽裕推大额存单对银行负债成本压力不大,因此,大额存单推出对于现有配置计划有较大影响。

3.投资建议。

维持重在套息,利率宜配中短久期策略。大额存款推出短期影响不大。广谱利率传导机制不完善,广谱负债利率对债券收益率下限形成较强约束;经济看平,周期力量在回升,政策调整在继续,预期的波动性在上升。流动性宽松可持续,套息和杠杆带来确定性的收益。