2015年六月利率市场月报:财政加码了,那货币政策呢

投资要点

利率展望:

五月利率市场在前几次降准降息后,10日的再次降息的效果却削弱很多,利率长短端逐渐出现二级分化:短端资金利率以及短期国债和金融债利率整体以下行为主趋势,再次的降息对短期来说,是在低位企稳的再一次政策肯定,若宽松的基调不改,短端利率中枢将较长时间维持在2.0-2.5%的区间;然而中长端由于地方债务置换在五月首次展开,以及财政政策的加码而在月末有所回升,初步验证了我们关于财政政策对货币政策相对显性,给债市带来的负面影响,国债和国开债长端接近回到1月初的水平,整条收益率曲线陡峭化加剧;由于资金面的宽松和高于利率债的收益,信用债利率整体下行趋势较利率债明显。

地方债务本月首次上市,发行认购倍数相对较高,利率均高于同期限国债利率并紧贴发行利率区间下限,显示银行在政策推动下,保持一定配置意愿,同时也从数据中可见机构对未来经济的整体走势抱有不确定态度;对于后期债务供给的消化,我们仍然强调资金面的宽松是债市牛尾的补给,若后期货币政策能够继续放宽,在未来近三个月完成万亿地方债务置换的可能性还是较大的;但若后期财政政策持续发力而货币政策没有响应扩张,一旦收紧或通过放松表外融资平台的监管,供给压力就成为压垮债市慢牛的那一根稻草。

宏观经济方面:

五月经济基本面略显回暖迹象:资金面流动性自去年8月份CPI似乎开始低位震荡,虽然整体由年初略有反弹,但离3%的目标值仍较远。需求坍塌是增速减缓的主因,房地产市场销售和资金来源受政策刺激略微有所好转,但新开工和投资仍旧没有进入正循环;基建投资在政策推动下强劲提振,但制造业PMI新订单仍旧处扩张边缘,受国际大宗商品市场价格大幅下跌影响,原材料购进价格下跌但企业补库意愿仍萎缩;社会融资规模较前两年度处于低位,表外因监管严格也大幅收缩。目前财政和货币政策均在加码,刺激需求和货币投放增加均可以使CPI以较快速度接近目标值;因而在财政扩大需求和资金宽松对冲逐步落实的过程中,为了降低实体经济的融资成本,后期的货币政策依旧可期。