固定收益:信用环境转弱社融同比萎缩,货币政策转向双宽

1.事件。

人民银行发布《2015年4月份金融统计数据报告》。4月份新增人民币贷款8045亿元;人民币存款增加8711亿元。

M2与M1分别同比增长10.1%和3.7%。

2.我们的分析与判断。

(1)信用环境转弱,社融同比萎缩。

信贷独角戏,社融同比继续萎缩。4月份社融新增1.05万亿,同比少增4488亿,贷款新增8045亿,同比多增311亿,票据融资新增1361亿,同比多增501亿,企业中长期贷款新增2776亿,处于较高水平;信托、委托贷款合计新增298亿元,同比少增1465亿元。

社融回升令人担忧:1)贷款新增处于高位,贷款结构显示信贷需求偏弱。尽管新增贷款规模同比持续多增,但新增票据融资显著上升、企业短期经营贷款大幅波动表明信贷需求偏弱;2)信贷以外的社融渠道大幅拖累社融。原因在于一是政府对信贷以外的社融渠道直接干预力度不强,二是信贷以外社融渠道供需都受到宏观经济环境的显著影响。

信用环境转弱:1)银行资产压力显著上升,一季度上市银行不良毛生成率1.14%,较四季度上行3BP;样本行关注类贷款环比大幅增长36%,关注率3.24%,环比上行74BP;2)资本状况走弱,一季度末信用扩张最积极的主要股份行核心一级资本充足率低于2012年二季度末。

维持社融缓慢回升的判断:1)资产压力及资本状况使得银行信用扩张动力弱化,尽管大型银行资本充足率普遍具有2个百分点的缓冲空间,但大型银行信用扩张需要政策的强力推动;2)信用风险偏好下降,信用扩张需项目引导投放。下一步需重点观察项目审批、财政资金配套等项目引导信号。

(2)货币政策转向双宽,流动性维持宽松4月份以来流动性转向全面宽松。4月份以来,央行通过公开市场和资金市场引导资金利率的快速下行。4月份,银行间市场同业拆借加权平均利率为2.49%,比上月低1.20个百分点;质押式债券回购加权平均利率为2.37%,比上月低1.24个百分点。

预计流动性将持续宽松。经济下行压力下货币政策转向双宽。4月份工业生产、投资、出口交货值等数据确实显示了经济下行压力。目前的资金利率可以维持,因央行流动性政策转向宽松,并将限制流动性波动性。

3. 投资建议。

信用环境转弱社融同比萎缩,货币政策转向双宽。4月份M2、社融增长低于预期,票据融资大幅上升预示信贷需求偏弱。经济显示下行压力,货币政策转向双宽。信用环境转弱对社融回升形成较强制约,社融回升需项目引导投放。

流动性宽松,长端隐忧渐次消除,期限利差将收窄。央行将保持流动性宽松并限制波动性。流动性宽松是可持续的。地方债定向发行使得长端最大扰动因素消除;金融数据表明对社融回升担忧过早;经济、通胀回升尚未明确,期限利差将继续收窄。