债市日评-由此及彼:看似美好,但实用性不容恭维

利率品市场观察

五一以来,债券交易市场供经历了4个交易日,也发生了较为奇怪的走势表现,涉及固定收益方面的三个品种出现了较为奇怪的背离:现券与IRS走势相对平稳,但是国债期货出现了一轮下跌。这种现象特别在最近2个交易日中较为显著。

从市场预期变化来看,满怀热情的五一期间货币政策宽松预期没有兑现,节后出现一些“相对失落”的情绪,无可厚非,但是这只是情绪或节奏的调整,大的趋势应该没有发生变化。更何况,420刚刚降低了法定存款准备金率1个点,市场就热切期待五一节再度出现类似降息这样的政策,心态确实有点操之过急。

而国债期货在最近两个交易日的表现可能更与如下因素有关:1、前期,相比于现货价格走势,期货表现的更为亢奋,导致IRR过高,因此从套利角度来看,期货品种受到空方力量主导;2、临近6月份,合约移仓问题显现,也在一定程度上压制了期货的变化。但是总体而言,期货与现货表现的差异性,体现出利率回升并不具有趋势性特征。

如果不考虑上述因素,最近投资者比较关注的海外因素是否会影响到国内债券市场变化。近期以来,美国国债利率、德国国债利率以及原油价格出现了明显回升,在情绪上对国内债券交易者有负面压制作用,那么如何看待近阶段国际资产价格的变化,我们做了如下一个理解:近期美国经济略显乏力迹象—美国加息预期有所淡化—美圆指数高位有所回落—原油价格回升—通货膨胀预期有所升稳—美、欧利率回升。

从短期内看,美圆指数与原油价格的负相关性在起作用,即大宗商品的价格变化更多的是反映金融属性,但是从内在关系来看,基于经济回落的宏观背景下,大宗商品在需求层面无法取得基本面支撑,其金融属性的发挥必不能持续,因此这所谓的“通货膨胀预期抬头”无法持续下去。

既然在国际市场层面都无法断定这种“通货膨胀预期”持续,那么其传递到国内则更为遥远。在原油持续上涨的1-4月份期间,中国的非食品CPI环比增长始终弱于应有的季节性(包括4月份,从我们关注的高频跟踪情况来看,依然环比弱于季节性)。

因此,用德债、美债为依据,看空中国国债是一条看似美好、实用性极差的逻辑线条,一者在于我们无法断定海外利率未来的变化趋势;二者在于从内在基本面角度来看,这种上涨也不具有可持续性。

因此,我们将影响国内债券的逻辑线条依然集中在国内因素上,依然对后期债券市场报有乐观预期。

信用品市场观察:

煤炭行业经营状况进一步恶化从最新跟踪的各品种煤炭价格指数来看,4月各煤种价格均大幅下跌,跌幅较3月进一步扩大。4月秦皇岛港5500大卡动力煤价格430元/吨,较3月下滑41元/吨;太原古交焦煤价格735元/吨,较3月下滑35元/吨;阳泉洗中块坑口价726元/吨,较3月下滑27元/吨。煤炭行业依然低迷。

而煤炭上市公司2015年一季度业绩也较去年同期进一步下滑,整体煤炭行业的经营状况比去年更加恶化。申万行业分类——煤炭开采的31家公司一季度10家出现亏损,亏损家数较去年一季度多增4家,亏损面已达到1/3。同时,统计局数据显示,一季度煤炭采选行业利润总额仅122亿,较去年一季度下滑-62%。

我们认为,企业盈利是债券评级的重要依据,发行人如果2014年年度亏损同时一季度经营业绩未见明显好转,2015年跟踪评级大概率下调。从经验来看,二季度是债券跟踪评级的集中期,预计煤炭行业个券评级的下调将使得投资者风险偏好程度继续下降,煤炭行业整体仍有估值调整压力。

转债品市场观察

1、齐峰转债:中诚信证券评估有限公司维持齐峰转债信用等级AA,维持齐峰新材主体信用等级AA-,评级展望稳定。

2、燕京转债:发布赎回公告,赎回日是2015年6月5日,赎回价格是102元/张。

3、海运转债:2015年5月12日起,海运转债将停止交易和转股,建议及时转股。

国债期货以及相关衍生品市场观察

5年期主力合约TF1506开于97.285,收于97.245,结算价97.270,最高97.530,最低97.100,跌幅0.16%,振幅0.44%,成交11536手,其中外盘6288手,内盘5248手,持仓量28368手。较前一交易日,合约收盘价下跌0.045元,结算价下跌0.130,成交量下降4027手,持仓量减少3823手。另外,10年期国债期货主力合约T1509上涨0.01%。

本轮新股发行渐入尾声,中国央行公开市场则连续三周空窗,银行间资金市场供给依旧充沛,资金价格有望继续缓步小跌。早盘现券收益率及IRS止涨小幅回落,加上招标的两期国开新债延续周三一级市场的回暖势头,国债期货在盘初探低后一度出现反弹,均有助稳定市场情绪。而后国债期货又震荡走弱,显示机构观望心态仍浓,持续走强动力仍欠缺,短期债市僵局难破。