中国电信:最糟糕的时期终于过去

我们认为中国电信最糟糕的阶段已经过去了。受到非主流CDMA技术(2G/3G)的拖累,在持续六年的移动业务之后,2014年中国电信的主营业务盈利甚至低于2008年公司还是一家纯固话运营商时的水平。FDD-LTE牌照为公司提供了喘息之机,使公司可以回归主流移动技术。一般、销售和管理费用下降及受益于信号塔共享是我们看好中国电信长期发展的两大主要原因。我们对中国电信维持买入评级,提高目标价至7.10港币。

支撑评级的主要因素

1季度净利润下滑9%至50亿人民币,服务收入下滑0.4%,主要是因为增值税改革。经营费用同比减少2%,主要是因为一般、销售和管理费用减少34%完全抵消了网络运营费用和4G推出带来员工费用的上升。

3月是获得FDD-LTE商业牌照的第一个月,当月3G/4G净增用户28%至230万。我们预计2015年剩下的时间里每季度将净增800万用户,综合ARPU将在下半年有所提高。1季度4G用户的ARPU保持在88元,4G用户净增加快必然会有利于整体移动ARPU的提高,帮助中国电信的移动服务收入增长。

虽然受到增值税的影响,但固话服务收入依然增长0.5%,为4G推出提供了扎实的基础,不仅提供了急需的光纤主干,而且还提供了良好的客户关系。

影响评级的主要风险

合并预期为行业前景增加了不确定性。虽然合并将明显利好中国电信的长期前景,但是短期波动和执行风险仍对其短期盈利有负面影响。

估值

我们对中国电信重申买入评级,将目标价上调至7.10港币,因为我们在盈利模型中部分计入了2016年及之后共享信号塔将带来的资本性开支节约。虽然今年以来股价已累计上涨35%,但中国电信较亚洲电信同业2016年企业价值/息税折旧前利润倍数依然折让40%。我们预计估值恢复尚需时日。信号塔共享和一般、销售和管理费用节约将进一步提升公司的长期盈利前景,也将提振市场的信心。