食品饮料行业:重申国企改革投资主线,精选中炬高新和上海梅林

投资要点

我们一直强调国企改革是2015年食品饮料板块最主要的投资主线之一,2015年国企改革将由早前地方尝试改革,进入到国资全局改革推进阶段,其中又以上海和广东国资改革为先锋——上海市政府成立了国盛和国际两大国资流动平台,包括光明集团在内的多个国企集团都已注入,且近期良友集团有望被光明集团重组也将继续加速上海国企改革的推进,而广东成为全国首个落地国企负责人薪酬改革的省份。

对于竞争已经很充分的食品饮料行业来说,改革可能不会像某些垄断行业那样来得激烈。但我们认为国企改革能给食品饮料国企带来的影响更为实质和直接——通过股权激励、管理层持股、引进战略投资者等手段:一是带来经营效率的提升,从而反映在利润端;二是使得公司更贴近市场、实施更灵活的营销策略以及能对消费者需求变化反应更为迅速,从而反映在收入上。

在受益于国企改革的食品饮料上市公司中,我们精选已经有实质性动作的中炬高新和上海梅林,建议关注的有古越龙山、光明乳业、三元股份、恒顺醋业、涪陵榨菜、安琪酵母、老白干酒、金种子酒。正如我们去年11月国企改革专题报告《精选中等市值、改善空间大的国企标的》中分析的,处于中等市值规模(200亿元以下)、经营效率明显低于(民营)同行、且在区域市场可以继续保持优势的公司具有更大的弹性,应该作为重点关注的对象。财务数据对比显示,三元光明相对蒙牛伊利、梅林相对双汇、金种子老白干相对洋河、中炬恒顺相对海天,净利润率平均低一半以上,未来改革效率提升的空间巨大。

中炬高新:高成长的国企改革优选标的,前海人寿举牌有望加速改革落地。公司是具有高成长性的调味品龙头公司,区域拓展配合产能扩张打开公司新一轮增长空间,并已处于多品类经营初期。公司增长潜力巨大,但受制于国有体制束缚。2015年4月24日公司发布公告,前海人寿已持有4000.25万股公司股份,占公司总股本的5.02%,触及5%的举牌红线。前海人寿大幅增持基于对公司未来发展前景的看好,表明公司价值被严重低估,同时我们认为前海人寿的举牌有望加速公司混改的落地。

重申“买入”,目标价29元。预计中炬高新2015-17年EPS为0.30、0.58、0.72元,同比增长-17%、93%、24%,目标价29元,对应2016年50倍PE。

上海梅林:大股东注入相关资产,2015轻装上阵、肉类航母扬帆启航。我们自去年7月份推荐以来,看好上海梅林的逻辑始终在于国企改革进程带来的效率提升,2015年上海梅林国企改革迈出坚实一步,实际控制人光明集团旗下的牛肉猪肉相关资产将注入上市公司,意在打造中国肉类航母企业,同时新管理层值得得期待——2015年3月27日公司发布公告,拟注入实际控制人光明集团旗下的牛肉猪肉相关资产,资产注入后将使公司收入增厚30-40亿元,品类上从猪肉进一步拓展至牛羊肉等各类肉制品,并完成了上下游一体化的布局,真正形成了大肉食板块,而养殖采取适度规模又控制了养殖风险。同时,原牛奶集团CEO沈伟平出任上海梅林总裁,新管理层雄心勃勃,计划加强激励、整合渠道、并购强化产业链,我们预计2018年收入达到250亿,2021年收入达到500亿。但由于公司新管理层刚刚到位,很多想法和变化的落实仍需要一段时间,不过管理层态度坚决、方向正确,我们坚定看好公司改革进程,一季度的业绩释放也表明了公司市场化程度的加深。

资产注入完成后(预计6月前完成),预计2015-16年收入为160、195、224亿元,按2015年1-1.2倍市销率计算,目标市值160-192亿元,对应目标价17-20.4元,重申“买入”。上海梅林坐拥大量历史悠久、优质的品牌资产,目前ROE只有双汇的1/4,而净利率不到双汇的1/6,未来改善空间巨大。在国企改革进程的推动下,公司管理和盈利能力将持续改善。资产注入后,预计2015-16年公司实现销售收入160、195、224亿元,对应EPS分别为0.18、0.24、0.34元。