兴业银行:韶华休笑本无根,好风凭借力,送我上青云

事件

兴业银行发布14年年报(此前已披露过业绩快报):全年归属股东净利润471亿元,同比增长14.4%,营业收入1249亿元,同比增长14.3%。贷款和存款余额分别同比增长17.4%和4.5%,资产和负债总额分别同比增长19.8%和19.2%。14年全年息差2.48%,同比上升4bps。4Q14不良率1.10%,环比3Q14上升11bps,拨备覆盖率250%,环比3Q14下降31个百分点,拨贷比2.76%,环比3Q14下降3bps。核心一级资本充足率8.45%,环比3Q14下降95bps。14年每股现金分红0.57元,现金分红率23%,较13年上升1.8个百分点。

兴业银行同日发布15年一季报:1Q15归属股东净利润148亿元,同比增长10.7%,营业收入342亿元,同比增长19.6%。贷款和存款余额分别环比增长5.4%和6.1%,资产和负债总额分别环比增长2.4%和2.2%。不良率1.24%,环比上年末上升14bps,拨备覆盖率227%,环比下降23个百分点,拨贷比2.82%,环比上升7bps。核心一级资本充足率8.65%,环比回升20bps。

评论

先听听领导怎么说:银行集团架构、综合经营全牌照、助力福建跨越式发展、互联网金融、专业业务部门独立公司化运作、好牌变好局:4月27日下午召开的业绩发布会上,管理层明确表示:1)兴业银行目前已基本形成银行集团的架构,在银行下面有若干子公司,特别是信托公司,这是一个金融投资平台,希望今后更多业务平台通过信托公司获得。2)未来实现综合经营、全牌照服务是兴业努力的方向,大股东有很多资源提供给兴业进行整合,也不排除银行自身采用市场化方式取得资源。兴业要在福建跨越发展中做到主流银行。3)综合化和多元化经营是银行应对利率市场化的最重要手段,未来将积极介入财务顾问、企业并购重组甚至IPO 市场。4)互联网金融上银行要奋起直追,在打造新优势的同时,要注入已有队伍。准备工作正在紧锣密鼓进行,很快会披露新举措,希望这项业务能成为兴业未来新的增长点。5)正在考虑如何使资管业务更独立,进行公司化运作。同时,要做强支付结算、现金管理等领域。6)最后,兴业银行目前手上掌握了不少好牌,在综合服务上也有很多好牌,有信心能把好牌变成好局。

再看看基本面——因素之一:不良生成率高位下降、拨备充足:14年全年不良核销转让力度非常大,全年累计核销转让不良117亿,加回全年核销后,14年末不良率1.86%,较1.10%的披露数值高76bps,预计1Q15核销转让不良35亿。加回核销转让后,4Q14和 1Q15的不良生成率分别为181bps 和132bps,4Q14数值基本高位企稳于3Q14的172bps 附近,1Q15出现较为显著的下降,但仍远高于1Q14 50bps 的水平。拨备计提力度非常大,14年全年信用成本高达133bps,4Q14和1Q15单季未年化信用成本分别为42bps 和34bps,在大力核销+大力拨备计提的策略组合下,拨备覆盖率有所下滑但幅度有限,拨贷比持续提升。此外,14年末不良/90天以上逾期贷款仍在100%以上,不良认定标准仍属严格,资产质量方面唯一的瑕疵来自关注类贷款,1Q15关注类贷款季度环比增速达63%,关注贷款率季度环比提升100bps 至2.81%,尽管横向来看,关注贷款率仍居行业中游,但当前较快的关注类贷款增长预示着未来资产质量压力依然较大,大力核销+大力拨备的策略组合仍将延续。

基本面因素之二:14年底关门前的非标业务大挺进是非常正确的战略抉择:2H14,表内投资类非标资产余额环比14年6月末翻倍至8300亿,其中超过80%计入应收款项类投资,3Q14应收款项类投资季度环比仅增长6%,4Q14季度环比增速达95%,我们相信,绝大部分表内投资类非标资产来自于14年末地方政府融资大门关闭之前的突击投放。我们认为,14年底关门前的非标业务大挺进,非但不应被视作错误,反而应当作为兴业对业务机会准确判断、把握和执行力的典范,这将对15年盈利水平的维持和业绩增长形成有力支撑。同时,非标资产拨备力度也在跟上,14年末,投资类非标资产拨备率已提高至0.66%(1H14为0.39%)。1Q15应收款项类投资余额季度环比继续增长23%,在业绩发布会上管理层表示,要坚持创新、适度保持非标资产的发展,我们相信,这一战略正在被有效地执行着。另一方面,被127号文明确叫停的买入返售类非标资产则被显著压降,2H14半年度环比下降33%;1Q15,买入返售类金融资产整体余额环比下降12%。

基本面因素之三:2H14金融市场业务条线息差达历史最高、同业负债成本贡献显著:我们的业务条线息差分析显示,2H14兴业的金融市场条线息差达1.96%(包含资产端的所有债权投资业务和同业资产业务、以及负债端的部分同业负债业务+部分存款业务),超过上一个高点(1H13的1.94%),同时也是上市银行中的最高水平。兴业在高收益资产端的强势固然是贡献因素之一,但我们认为,抓住14年下半年流动性宽松的大趋势、有效管控同业负债成本才是最主要贡献因素,这可以通过我们的息差变动因素分析瞥见端倪。2H14息差环比提升达29bps,其中最大的正面贡献即来自同业负债,同业负债结构优化正贡献达22bps、成本下降正贡献达31bps。作为一家率先进行市场化改革,大幅提升市场化定价资产负债占比并已积累了丰富经验的银行,兴业在同业负债端的管理能力和同业资产端(即广义的金融市场业务)的运用能力明显是全行业领先的,这是其在当前利率市场化和金融脱媒的冲击下表现更加稳健的前提条件和重要保障。此外,我们的资产负债期限错配缺口分析显示,14年末,兴业的资产负债期限错配缺口较1H14和13年底均未出现显著变化,优异的息差表现并不是靠大幅改变期限错配结构来实现的,这明显更科学、具备更大的灵活性和可持续性。

重申组合首选、重申目标价30元、维持“买入”评级:我们预计兴业15-16年净利润同比增速分别为10.7%和11.6%。4月27日收盘,兴业交易在1.3倍15年PB 和7.2倍15年PE,作为一家今年在牌照、业务范围和组织架构上存在重大突破预期的银行,我们坚信兴业银行将对整个中国银行业产生石破天惊般的影响。我们建议投资人,不因看不清而不敢买,更不基于片面信息就减持,当前我们对兴业银行的态度如本文标题所言:“韶华休笑本无根,好风凭借力,送我上青云”。