老板电器:增长持续超预期,未来还将再超预期

核心观点:

1.报告背景:公告2014年年报

2014年,公司实现收入35.9亿元,增长35.2%。实现净利润5.7亿元,增长49.0%,EPS1.77元。四季度,公司实现收入11亿元,增长31.9%,实现净利润2.3亿,增长51.6%,EPS0.71元。

2014年公司经营活动现金流量净额6.6亿元,同比增长104%。

年末,公司其他应付款比年初增加61%,达1.1亿元,主要由于公司预提销售费用以及代理商保证金增加所致。

2.我们的分析与判断

(一)烟灶消增长36%,“合伙人”计划激活渠道效率。

2014年,行业受地产影响增长缓慢,烟灶消销售额分别增5%、0.6%和-5%。公司发挥品牌、渠道优势,增长不断大幅超越行业:吸油烟机、灶具和消毒柜三大产品分别实现收入20.9亿、10.2亿和2.8亿元,合计增长36%,占收入比重95.8%。其中,吸油烟机同比增37.1%,是公司业务保持快速、稳健增长的重要来源。灶具收入同比实现35.2%的增长。

消毒柜收入同比增长30.7%。

根据中怡康数据,2014年公司吸油烟机、灶具及消毒柜零售额市场份额分别为24%、21%和18%,均为行业第一。

2014年公司KA渠道和网购渠道上分别增长30%和70%。公司渠道“模式创新”推进经销商“千人合伙人”,原有62个代理商拆分为74个。

“合伙人”计划将极大激活终端效率,为持续增长提供动力。

(二)高端品牌形象深化,高盈利水平稳中有升。

2014年公司强化高端形象,梳理“大吸力油烟机”形象,新品8218取得市场高度反响,新品拉动均价和毛利率提升。同时,公司高毛利的电商渠道增长迅猛。加之原材料价格维持低位,2014年公司毛利率56.5%同比提升2个百分点,达56.5%。

费用率控制良好,实现净利率16.0%,同比提升1.5个百分点,其中四季度净利率20.9%,同比提升2.7个百分点。2015年,公司计划推出高端侧吸新品,持续推动均价提升,未来盈利水平还有提升空间。

(三)三年规划增长再翻倍,成长潜力巨大。

公司2010年上市以来,抓住上市后的资金、品牌和管理等先发优势,利润增长近5倍,逐步拉大专主要对手间差距。规划未来三年发展目标,实现规模复合增长30%;市场份额30%;超越对手30%。

厨电行业升级特征明显,未来5年市场容量翻倍。目前行业较为分散,龙头企业份额不足10%,未来龙头份额30%以上,成长潜力巨大。

3.投资建议

我们认为,公司在厨电业务上先发优势明显,从目前发展态势看,公司与主要对手差距还将不断拉大。预计公司2015/2016年EPS2.50元、3.44元。公司资金充足,围绕厨房不排除未来做外延发展。目前市值170亿,仅考虑主业业绩有5倍增长空间(利润空间25亿以上),15XPE对应市值空间400亿,给予”推荐”评级。

4.风险提示:主要竞争对手降价。