民生银行:息差受资产负债重定价影响较大、中收喜人

事件。

民生银行15 年一季度归属股东净利润133.8 亿元,同比增长5.5%,营业收入360.3 亿元,同比增长15%,不良率1.22%,环比上升5bps,拨备覆盖率181%,环比基本持平,拨贷比2.20%,环比上升7bps,息差2.37%,同比下降25bps、环比下降15bps。

评论。

资产负债结构调整、买入返售资产下降较大、小微贷款增长缓慢:一季度非存贷类资产负债余额下降。从负债端看,存款增长略显乏力,一季度存款余额环比增长仅0.6%,这也反映出当前银行业一般性存款增长压力较大的现状。从资产端看,在资产总额近乎零增长的情况下,一季度贷款余额增长较快,环比增长达4.1%,而非存贷类资产有所下降。具体地看,一季度同业资产环比下降7.9%,其中,买入返售类资产下降较大,环比降24.8%,我们预计这一大幅下降主要是受压降买入返售项下的非标资产和非标票据的影响。此外,一季度小微贷款余额为4078 亿元,较上年末增长51 亿元,环比增长1.3%,增长仍较缓慢,该行在小微信贷投放上依然较为审慎。

受生息资产集中重定价影响、一季度息差下降明显:民生银行1Q15 息差2.37%,同比下降达25bps。我们认为,民生一季度息差大幅下降与资产久期短(短期限的中小和小微贷款占比更高)、重定价周期短有关。14 年底,上市银行里面只有民生银行3 个月以内的存贷款和资产负债重定价缺口是正的、3 个月到1 年内的存贷款和资产负债重定价负缺口明显更大。这表明,站在14 年底,民生3 个月以内(即在1Q15)将重定价的贷款多于存款、资产多于负债,但1Q15 之后至15 年底将重定价的贷款小于存款、资产少于负债。考虑到这次是降息之后向下重定价,因此1Q15 民生银行资产负债重定价带来的息差压力大于其他银行,而从2Q15 开始民生的息差压力将显著降低。相应的,预计其他银行1Q15 息差下降幅度也应小于民生。

不良率上升、加回核销后不良生成率较高、资产质量风险仍然较高:1Q15 披露不良率环比上升5bps,我们预计加回核销后不良生成率112bps,加回当季核销后不良率1.40%,较披露数值高17bps。1Q15 加回核销后不良生成率虽然比4Q14 的177bps 下降65bps,但其绝对数值仍然较高。受规模更大的小微业务影响,民生面临的资产质量压力一直较大,我们认为1Q15 超过100bps 的加回核销后不良生成率预示着其仍处于资产质量风险的集中暴露期。

1Q15 单季未年化信用成本34bps,同比提高12bps,拨备计提力度较强。

非息收入增速喜人、中间业务占营业收入比重上升:一季度非利息净收入128.8 亿元,同比增长28.3%,其中,净手续费收入120.3 亿元,同比增长38.0%。一季度非息收入占营收比重36%,同比提升4 个百分点,净手续费收入占营收比重33%,同比提升5 个百分点,中间业务收入的迅速增长是一季报的一大亮点,我们相信,理财相关、托管、银行卡等业务是一季度中收的重要贡献因素。

维持“增持”评级:预计民生银行15-16 年归属股东净利润同比增长6.5%和9.8%,截至4 月21 日收盘,民生银行A 股交易在1.2 倍15 年PB 和6.6 倍15 年PE,预计仍将面临较大资产质量压力,维持“增持”评级。