正泰电器:业绩符合预期,积极拓展电商和能源互联网机会

2014 年净利润同比增长18.88%,符合市场预期,2015 年目标净利润增长15%。2014 年公司实现收入127.67 亿,同比增长6.78%,实现利润总额23.09 亿元,同比增长16.58%,实现归属于上市公司股东的净利润18.33 亿元,同比增长18.88%,每股收益1.82 元。第四季度,实现收入34.60 亿元,同比增长2.03%,实现利润总额6.32 亿,同比增长13.98%,实现归属于公司股东的净利润5.15 亿,同比增长16.73%。公司年报整体符合市场和我们的预期,2015 年公司目标营业收入增长10%,归属于母公司净利润增长15%。

2014 年毛利率同比提升1.59%至33.19%,预计2015 年毛利率仍将稳中有升。2014 年,终端电器、配电电器、控制电器、建筑电器、电源电器毛利率分别同比上升1.6%、1.7%、2.7%、2.0%、1.6%。主要产品毛利率一致回升,主要得益于大宗商品价格2014 年稳中有降、公司持续增加新产品的销售、生产和管理效率持续提升,也说明公司产品议价能力在增强。铜、银、钢材、塑料等原材料在营业成本中占比为40-50%,2014 年伦铜由2014 年初的7421 美元/吨,降至年底的6300 美元/吨,目前为6039 美元/吨,预计2015 年公司主要产品毛利率仍将持续提升。公司2014 年综合毛利率达到33.19%,属于上市以来的历史新高,自2011 年开始毛利率触底到24.03%,2012 年和2013 年分别达到29.94%和31.6%,2015 年预计将再创新高。

建筑电器、电子电器、控制系统较快增长,终端电器、配电电器稳步增长。公司主要的三大类产品终端电器、配电电器和控制电器(占公司营业收入71.93%)营收同比增长7.8%,7.61%,1.14%,但低压电器作为工业资本品,受到宏观经济增速下滑的影响,收入增速有所放缓。建筑电器积极开发智能家居产品,品牌终端形象提升效果明显,并实现了电商业务的突破,实现营收9.50 亿元,同比增长26.98%。

电子电器(光伏逆变器)实现收入 5.10 亿,同比增长8.98%,主要系电源系统公司强化与集团太阳能的合作,开发新产品,以及成功开拓北美市场。2014 年诺雅克实现收入3.41 亿,同比减少4.16%,取得净利润0.05 亿元,净利润下降原因一是宏观经济增速下滑、行业竞争加剧,二是诺雅克出资0.15 亿元收购绿城信息18%股权,该公司在电动车充电设备领域产品仍未大规模量产。

优势地区华东、华中增长较好,华北、东北和西北地区有所下降,海外市场大幅增长。2014 年,占比超过50%的华东、华中区域分别实现收入54.67 亿、14.24 亿,同比增长14.06%、11.94%,继续保持较好增长势头。华北、东北、西北三个地区在13 年取得高速增长后业绩有所下滑,分别同比减少13.32%、16.57%、3.92%,这三个地区占比依然不高,未来潜力较大。华南和西南地区的增长较快,超过整体增速。海外业务实现营收10.35 亿,同比大幅增长22.25%,其占公司收入比重相应提高至8.11%。公司积极推进全球化战略,随着公司国际化管理平台的搭建,国际销售网络建设的成熟,国际业务增长加速,受益国家一带一路政策,预计海外业务将持续提升。

电商平台经营成效显著,将构建正泰全产业链O2O 供应链互动平台。公司创新推广模式,建筑电器电商经营成效显著,在行业内网上销售排名前列,2015 年将其提为子公司,积极构建线上与线下供应链互动平台,建立电商平台功能与运营体系,将打造正泰全产业链产品的B2B 平台布局。公司将建立工业品线上定价、交易流程规则;大力推广与销售智能家居、民用电器产品;充实电商专业团队,提升营销方案及客服专业度、完善店长绩效考核,未来将通过电商平台极大拓展销售市场。

销售费用率微升,管理费用率有所下降,近几年人员规模保持稳定。公司2014 年发生销售费用为7.99 亿,同比增长14.14%,销售费用率为6.26%,同比增长0.40%,其中职工薪酬2.48 亿,同比增长12%。第四季度销售费用2.80 亿,同比增长8.66%,销售费用率8.09%,同比增加0.49%。2014 年公司管理费用为9.15 亿元,同比增长4.39%,管理费用率为7.17%,同比减少0.16%,其中技术开发费4.79 亿,同比增长5.19%,职工薪酬2.38 亿,同比增长0.82%。第四季度管理费用2.67 亿,同比增加6.17%,管理费用率7.71%,同比增加0.30%。全年管理费用率略有下降,主要是公司加强了费用控制,且近几年公司员工数量几乎没有增长,说明公司经营效率在不断地提高和优化。

经营性净现金流入同比增长267.57%,存货增长11.05%。存货12.78 亿,同比增长11.05%,其中库存商品6.90 亿,增加1.06 亿,同比增长18.32%。应收账款20.78 亿,同比增长7.25%。应收票据22.60 亿,同比增长6.68%。销售商品、提供劳务收到的现金147.35 亿,同比增长18.71%;经营活动产生的现金流量净额23.44 亿,同比大幅增长267.57%,主要因公司根据经营形势适当调整信用政策,销售回笼资金增加。公司货币资金24.50 亿,现金流较充裕,有利于长期投资与战略布局。

工业 4.0 核心标的,能源互联网基础较好,将受益电改政策落地,看好公司在能源互联网和售电侧的发展潜力。公司将智能制造列为三大核心战略之一,积极参与中国制造2025 规划。未来公司将有序推进机器换人工程,推动信息技术和工业自动化的融合,推进数字化、智能化;搭建线上与线下供应链互动平台;建立大数据分析体系。中共中央和国务院下发了《关于进一步深化电力体制改革的若干意见》,鼓励社会资本投资成立售电主体,允许其从发电企业购买电量向用户销售。正泰电器,在电工装备领域耕耘30 年,作为浙江最知名的民营企业,正泰集团运营的光伏电站超过1GW,未来或将有机会参与售电环节,看好公司在配售电侧的发展潜力。

通过并购积极开展外延扩张,后续期待更多在新能源、新材料、工业自动化等领域的战略布局。正泰电器2010 年初上市募集约25 亿资金,2011 年发行可转债15 亿,一直维持等额现金近40 亿的优良财务基础。

2012 年6-9 月,开始在外延收购上有过一连串的动作,包括先后从正泰集团现金收购建筑电器、仪器仪表业务,后续给上市公司带来了较高的增长,同时出资收购控股新华控制70%股权,切入自动化控制领域。

其后尽管公司一直有着外延并购的战略和考虑,投资部门也一直在找寻项目,但是一直没有大项目落定。公司在14 年12 月到今年1 月,连续三笔并购积极拓展业务领域,先后收购新驰能源、江苏绿城、达人环保,布局石墨烯材料、新能源汽车充电桩、环保领域。后续公司在智能电气、工业自动化、智能制造、新能源、新材料、储能、智能家居等新兴领域,都可能再次进行战略并购,掌握前沿技术,为未来布局。

盈利预测与估值:我们预计2015-2017 年EPS 分别为2.18/2.60/3.11 元,同比增长20/19/20%,考虑到正泰在低压电器领域的品牌地位、诺亚克新品牌开始放量、公司海外销售增长迅速、同时公司开始战略布局新能源、新材料、电动汽车充电领域,给予2015 年25 倍PE,提升目标价至54.5 元,维持买入评级。

风险提示:宏观经济持续下行、大宗商品价格上行。