债务监测周报:地方债置换和兜底双管齐下

投资要点:

我们设置了债务增长、债务成本和债务预警三类指标来综合监测债务变动情况。

债务增长方面:分债务品种来看,上周债券发行量与前一周相比有所回升,其中总发行量和总偿还量分别为3837.8亿元和2821.49亿元,净融资量有所下降,为1016.31亿元。从不同券种来看,国债发行200亿元,金融债发行1160亿元,企业债发行157亿元,地方债无新券发行。总体来看,债券类债务规模环比有所回升。理财产品方面,上周共发行1307款,到期1604款,净发行为-297款,净发行数量有所改善。总体而言,债务整体规模环比继续回升。

债务成本方面:按债务产品划分,债券类成本涨跌互现。其中,银行间市场一年期国债收益率环比上行3BP,为3.15%;一年期地方政府债到期收益率上行3BP,达到3.30%;一年期城投债到期收益率全部下行;一年期金融债到期收益率上行2BP,达到3.85%;各类企业债到期收益率上行为主。一年期温州民间借贷利率上行56BP,至15.43%。

债务预警方面:债务危机发生前收益率曲线短端比长端上行得更快,期限利差缩窄,极端情况下长短端收益率倒挂往往是债务危机的前兆。我们选择1年与10年期国债收益率指标来比较期限利差,进行债务危机预警。上周银行间市场一年期到期收益率环比上行3BP,十年期到期收益率环比上行4BP,分别为3.15%和3.51%,期限利差与前一周相比有所扩大,为0.36%,短期内债务风险仍处于可控范围。

基本观点:1万亿地方债置换计划落地后,目前地方债风险基本可控。我们此前提出,1万亿元置换债务的方向意义大于实际数量意义,更大程度上应理解为管理层确保区域性和系统性金融风险坚决不能发生的底线思维的落实。考虑到目前1万亿置换债务仅占2015年到期存量债务的53.8%,如考虑近几年地方债务的增速,占比则更低。为进一步有效把控金融风险,目前采取地方债置换和兜底双管齐下的措施。近期各省级发改委向区县级下发了紧急通知,核心内容为:“发改委要求各地高度重视今年企业债券本息兑付工作,并对2015年企业债券本息兑付情况进行进一步排查,绝不允许发生资本市场违约事件。”由于发改委对地方审批项目的控制力较强,因此该通知将促使地方政府兜底相关城投债,避免发生城投债违约事件,有效降低风险溢价。另外,管理层正采取融资渠道多管齐下来解决目前债务困境,PPP 项目和项目收益债将逐步扩容。考虑到目前PPP 存在投资回报率不具备吸引力的问题,发改委和国开行联合印发《关于推进开发性金融支持政府和社会资本合作有关工作的通知》,对发挥开发性金融积极作用、推进PPP 项目顺利实施等工作提出具体要求。其中,国开行在监管政策允许范围内,给予PPP 项目差异化信贷政策,将提高PPP 的相对回报率,从而利于社会资本参与PPP 项目。