银行业2014年日常报告:透过疲弱数据本身,展望巨大预期改善的必然

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10月人民币贷款新增5483亿、人民币存款减少1866亿,当月社融总量6627亿,M0、M1、M2同比增速3.8%、3.2%、12.6%。

评论

10月金融数据表现疲弱、我们为什么还坚定看好银行?总体而言,10月金融数据体现出:1)当前有效信贷需求依然偏弱,尽管这在8月各家银行的中报业绩发布会上就已有明确预期(“预计当前信贷需求偏弱的情况到今年年底都不会出现好转”)。2)降杠杆继续推进,非标资产持续收缩和“非标转标”的大方向已非常明确。但是,我们依然坚定看好银行板块,我们认为,对银行板块而言,未来的改变预期和方向已非常清晰:1)如我们在11月10日发布的报告《统一驳斥流行的看空银行伪逻辑、坚定看好》中指出,投资者要区分银行盈利能力和银行估值的巨大区别,过去银行以积聚风险为前提的盈利能力带来的是估值的持续下降,因为市场对银行板块的核心担忧并不在短期盈利能力的波动,而在中长期的系统性风险。降杠杆的持续推进、非标资产的持续压缩以及正在发生的“非标转标”,均是影子银行业务正在收缩的显著迹象,此前累积的系统性风险已经开始消化,风险这一制约银行板块估值的核心因素正在发生变化,这对银行板块估值而言是显著利好。2)对于信贷需求,我们认为,投资者更应当看到的是,当前疲弱的信贷需求所暗示的必然的政策调整方向。可以看到,今年二季度以来,流动性保持大幅放松,银行资金成本显著下降,但这并未有效解决实体经济融资需求和银行放贷意愿弱的问题。在当前环境下,我们认为,能有效提振实体经济融资需求和银行放贷意愿的政策方向是:a)为银行的坏账处置和剥离开辟更大的空间,以消除其基于风险因素而下降的放贷意愿。b)在维持当前流动性宽松的基础上,降息。此时此刻,对银行估值而言,相比起降息所带来的宏观经济企稳预期(进而利好银行资产质量),其对息差和盈利能力的影响几可忽略,能缓解银行风险压力的政策对银行估值而言都是正面因素。在地方债务问题解决预期逐步明朗、货币政策传导通道重新打通的大背景下,降息的必要性正在上升。

有效信贷需求持续偏弱:10月新增信贷总量低于预期,但若以全年新增9.5万亿衡量,1-10月新增贷款占比87%,与去年和前年水平相当,全年信贷投放的整体节奏依然保持较好。信贷结构表明当前的有效信贷需求依然疲弱,具体表现为:1)当月新增票据贴现1171亿,增量维持高位且占当月新增贷款比重从9月的10%反弹至21%,大量的新增票据贴现一般是有效信贷需求偏弱的直接体现之一。2)零售和对公短期贷款分别新增390亿和179亿,均非常疲弱,表明企业日常生产经营活力并未出现显著改善,这亦是实体经济有效信贷需求疲弱的直接体现。3)10月新增贷款依然主要由零售和对公中长期贷款驱动,个人住房按揭和基建投资应是其中主力。

降杠杆——非标资产持续收缩方向明确:10月委托贷款新增1377亿、信托贷款减少215亿,委托贷款增量略低于9月、信托贷款则从7月开始持续下降。另一方面,债券融资新增2417亿,较7-9月2000亿以下的水平,提升显著。这样一组社融数据意味着:1)非标资产持续收缩的大方向已经非常明确。2)非标收缩后,社会融资更多通过标准化渠道进行,非标转标正在持续发生。这对银行而言是极大利好,此前非标资产大发展之时,出于对潜在系统性风险不断积聚和可能出台的严厉监管措施的担忧,银行估值一路下行。而今非标资产收缩的大方向已经明确,从系统性风险角度的担忧可逐步消除,银行业风险消化并出清的预期正在形成,估值回升的基础更加稳固。

降低社会融资成本的侧面证据——未贴现票据持续下降:我们注意到,自7月开始,未贴现银行承兑汇票已连续4个月出现净减少,10月减少2413亿。在银行的前线业务中,以贷款资金作为全额保证金质押后再开具承兑汇票是一种普遍的操作手法,在银行内部被称为“做回报”,其实现的目的一是为银行带来存款,二是变相提高了企业的融资成本。我们认为,7月出台旨在降低社会融资成本的“国十条”后,未贴现银行承兑汇票持续下降,“做回报”业务的下降应是主要原因,这可作为站在银行角度观察社会融资成本降低的一个侧面证据。

存款偏离度影响的后续体现——10月存款流失为近3年来最低:10月存款下降1866亿,是近3年来10月存款的最低降幅。受存款偏离度新规影响,9月末存款冲高现象已有大幅缓解,因此10月存款流失小于往年十分正常,我们判断未来存款增长将更趋均衡。此外,10月M2和M1的同比增速之差从9月的8.1%继续扩大至9.4%,始于今年6月的上升趋势还在延续。我们认为,这一指标的持续扩大,亦是当前经济活力和信贷需求偏弱的证据之一。

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