银行业投资策略:短中长三种视角下的银行业惜贷困局

主要逻辑

目前银行业处于惜贷困局之中,惜贷是贷款收益率无法覆盖资金成本和风险。今年下半年,以银行间利率表示的资金成本有望继续下降,而资产质量走稳也表明风险不会再大幅上升,惜贷困局求解寄希望于此。但资金成本下降和资产质量企稳,为利率市场化改革开启了窗口。

短期视角:流动性趋宽

资金成本2014年以来缓步下行。2013年上半年因非标失控导致额外派生货币,M2同比增幅达到16%的高位,央行干预导致“钱荒”,导致下半年流动性偏紧。2014年以来,监管从严和房价下行,银行非标业务收缩,M2同比增幅稳定在13%上下,基本符合既定目标,为央行实施稳中偏宽的货币政策提供了空间,资金成本仍会有所下行。

中期视角:资产质量逐步企稳

不良来源大体有中小企业、平台和房地产三类。中小企业主要来自浙江、江苏,因这些地区中小企业密集,并经历过信贷过度投放,但不太会在全国重演。而浙江中小企业不良增幅也已趋缓。平台则因城投债大规模发行,置换现有债务,偿付风险大幅缓和。房地产价格出现下行,趋势有可能延续,但不太可能断崖式下跌,并且房地产开发贷款占比仅6.5%。综上,我们认为不良率仍继续上升,但资产质量已有逐步趋稳的迹象。

长期视角:行业转型窗口

资金成本下降,资产质量企稳,将共同开启利率市场化改革窗口。银行的应对路径:大中型银行一般走全能化路径,而小型银行则走差异化路线,在小微、零售等领域或特定区域形成优势。由于小微、零售贷款定价优异,因此净息差收缩有限,利率市场化对小型银行最大威胁来自负债的流动性管理压力,包括负债的利率波动和余额波动加大。

行业估值

目前行业PB 运行在0.9倍以下,大多个股在0.9倍左右,该估值隐含的行业不良率高达4.84%,这显然是一个不太可能出现的不良率,市场过度担忧。因此,我们预计估值会随着基本面因素的明朗而回升。

投资建议、个股选择及主要风险

维持行业“增持”评级。重点推荐兴业银行、平安银行、宁波银行。主要风险包括经济超预期下行,或者利率市场化超预期推进,对银行产生超预期的冲击。