评1-2月实体经济数据:经济全面放缓;政策仍将放松

前两月经济增长显著放缓,增速低于预期。统计局今日发布的数据显示,今年头两月工业增加值真实同比增速从去年12 月的7.9%回落至6.8%,低于我们7.5%和市场7.6%的预期(图1)。而固定资产投资增速从去年12 月14.6%回落至今年1-2 月的13.9%(图2),社会零售总额同比增速从去年12 月的11.9%下行至今年1-2 月的10.7%,也都低于我们及市场的预期。经济呈现全面放缓态势。

房地产短暂复苏结束,面临持续下行压力。随着去年下半年以来房地产调控政策放松以及货币政策宽松,房地产市场在去年4 季度呈现复苏态势。然而今年初以来,房地产需求再度走软。从前两个月数据看,房地产销售面积同比跌幅从去年12 月的-4.1%大幅扩大至-16.3%(图5)。而新开工面积与土地购置面积继续保持同比大幅下跌趋势,1-2 月同比跌幅分别为17.7%与31.7%。房价涨幅显著收窄,从去年12 月同比上涨7.3%跌落至今年1-2 月的0.6%。疲弱的房地产需求可能进一步拉低投资增速。虽然在宽松货币政策推动下,房地产资金面有所改善——房地产开发资金来源同比增速从去年12 月的下跌6.1%提升至今年前两个月1.6%的正增长,推动同期房地产投资同比增速从-1.9%回升至10.4%(图4)——然而力度有限的宽松政策并未扭转房地产市场下行态势,房地产投资可能进一步走低。

信贷宽松积极作用有所显现,但程度有限。近几个月信贷投放的加速改善了投资资金面。固定资产投资资金来源同比增速从去年12 月的2.7%提高至今年前两月的6.7%,其中来自国内贷款部分同比增速从去年12 月同比下跌10.4%转为上涨0.2%(图3),预算内资金在14%左右的同比增速水平上保持平稳。投资名义增速与到位资金差从11.9 个百分点收窄至7.2 个百分点,融资难问题有所好转,但形势仍然严峻。由于资金融资约束仍然严苛,投资持续下滑趋势难以扭转。分行业来看,受产能过剩与通缩压力抑制,制造业投资持续下行,同比增速从去年12 月的13.5%跌落至今年前两个月的10.6%。虽然基础设施与房地产投资略有回升,但未来仍面临不确定性。基础设施投资同比增速从去年12 月的17.1%小幅提高至今年1-2 月的20.8%(图6),未来的稳定增长需要解决地方政府融资体制改革下资金来源问题。房地产投资同比增速受需求走弱影响未来可能进一步下行。经济放缓背景下居民收入增速不断走低,预示着消费需求可能进一步走弱。内需面临持续放缓压力。

“存量置换”为地方政府创造融资空间,有望支撑基础设施投资回升。今年两会上,财政部长曾说会将地方政府存量债务中属于政府直接负债部分,用长期、低成本的政府直接债务来加以置换。“存量置换”将有效降低地方政府负债成本,放松地方政府融资约束。据媒体报道,目前财政部已经批准了3 万亿元的地方政府债务存量置换计划,置换方式可能使用地方政府债券等工具置换较短期信托、BT 以及贷款等。“存量置换”将对冲地方政府融资平台清理带给地方政府的融资压力,从而在经济下行阶段支撑基础设施投资。同时,中央财政预计会加大支出力度(特别是对重大基础设施投资),从而在房地产与制造业投资疲弱期保证稳定的基础设施投资。

货币政策将进一步宽松,未来可能继续降准降息。经济下行与通胀放缓压力之下,货币政策预计将进一步扩大宽松力度。除最为有效的信贷扩张之外,货币当局可能进一步降准降息。

我们对今天的实体经济数据做负面解读。前两月经济数据总体呈现出经济全面下行趋势。政策需要加大宽松力度,政府资金支撑的基础设施投资,信贷扩张以及降息将准等都将可能是未来宽松政策的着力点。