江南嘉捷:业绩超预期,安全边际高;物联网等转型将助推民营电梯龙头持续成长

1.事件

公司发布2014年年报,2014年实现收入27.34亿元,同比增长12.83%;实现净利润2.34亿元,同比增长29.32%;EPS为0.58元。

2.我们的分析与判断

(一)业绩超预期;在手订单同比增长25%

公司业绩超预期,2014年4季度单季度收入同比增长22%,净利润同比增长129%。如剔除公司实施股权激励摊销成本(2459万元)对合并报表利润的影响,2014年公司实际净利润增速为42.9%。虽然电梯的增长幅度受宏观调控影响有所趋缓,但因为高铁项目、轨道交通项目、大型商超项目及海外项目,扶梯、人行道营业收入同比增长20%、19%。2014年公司毛利率为28.59%,比2013年同期提高1.41个百分点。

公司目前国内服务保障网点达到400多家,国外一级经销商共超过100家,已覆盖全球80多个国家和地区。2014年公司在手订单量33.4亿元,同比增长24.5%,为公司2015年收入持续增长奠定了良好的基础。

(二)轻资产运营,安全边际高

2014年公司固定资产占总资产比例15.9%,显著低于同为民族品牌电梯龙头的博林特和康力电梯,属于轻资产运营型公司。在电梯行业整体增速可能逐步放缓的状况下,我们认为公司经营相比竞争对手更加灵活、更能适应行业新环境,业绩将具有更强的防御性。

公司收入规模与康力电梯基本相近,净利润约为康力电梯的59%,但市值不到康力电梯的50%;公司收入规模和净利润规模均大幅高于博林特,但市值不到博林特的70%;我们认为公司具有较高的安全边际。

(三)转型初见成效;物联网打造“江南嘉捷2.0”

2014年公司继续加快安装维保投入,新增取得安装维修许可证分公司2家,合计已拥有26家,同时还有计划发展取证资格的分公司30家。公司2014年安装维保收入占比8.7%,同比提升2.5个百分点,公司由“纯生产型企业”向“生产和服务结合型企业”转型初见成效。

公司早在2010年就被授予江苏省两化融合示范(试点)企业。近年来公司加强生产智能化、信息化建设。公司开发的电梯物联网和楼宇监控系统将实现电梯运行数据的实时传输和捕捉,运用大数据分析手段建立电梯所有的关键信息档案,对运行的电梯运营情况进行实时监控,从而提高电梯的运行、管理、维保的效率,极大地提升了电梯运行安全性和维保的及时性。

公司已同苏州质监局联合,开展了小区电梯的远程监控、自动预警等智能化改造和应用的试点项目。物联网技术的应用,将极大地提升电梯运行安全性和维保的及时性,提升公司核心竞争力,助力公司打造“江南嘉捷2.0”。

(四)公司仍具有较大转型升级空间,在手现金充裕

虽然公司安装维保收入占比同比有较大提升,考虑到博林特2014年上半年安装维保收入占比已超过20%,发达国家著名电梯企业维保业务约占电梯需求的50%以上,公司未来转型仍具有较大的提升空间。

近年来,电梯产业链各公司均积极转型。由于电梯控制系统和以机器人为代表的智能装备控制系统具有一定的相似性,大部分公司均向机器人和智能装备(工业4.0)领域转型延伸。公司在手现金7.3亿元,考虑到行业趋势,不排除公司未来向其他高端/智能装备(工业4.0)领域延伸的可能性。

(五)关注3D打印产品产业化进程

2013年2月,公司与西安交通大学苏州研究院签署《三维打印技术合作协议》,双方加强在产学研方面的合作,进行3D打印前沿技术研发。2014年已完成部分型号桌面型3D打印机、工业级3D打印机产品的研发,并实现销售60万元,利润11万元。

根据工信部、发改委、财政部2015年2月28日联合印发的《国家增材制造产业发展推进计划(2015-2016年)》,到2016年,3D打印产业销售收入年均增速要达到30%以上。我们判断到2016年我国3D打印产业产值将达到50亿元。虽然短期内3D打印机不会对公司业绩产生影响,但一旦3D打印产品产业化取得实质性进展,公司3D打印机销售收入和业绩有望快速增长,并带来公司估值水平的显著提升。

3.投资建议

预计公司2015-2017年业绩符合增长率约25%,EPS分别为0.74/0.90/1.10元,PE为15/13/10倍。公司估值显著低于电梯产业链平均水平,具有较高安全边际。预计未来公司估值将向博林特、康力电梯估值水平靠拢,不排除公司转型的可能性,给予“推荐”评级。催化剂:中标大额订单(海外出口、保障房、高铁地铁等基础设施)、取得安装维保大额订单、转型或3D打印产品产业化取得重大进展。风险:地产政策风险导致电梯需求增速低于预期、公司产品出现安全事故。