信用债周策略:牛平或变牛陡,更看好短端收益率的表现

摘要:

上周信用债走势回顾:短融中票平坦化下行,幅度在5BP左右。银行间债券方面,上周高等级信用债变动较小,对重启逆回购的消息并未有明显反应,其中1年、3年和5年AAA短融中票分别下行4BP、5BP和4BP。信用利差变动较小,如1年期AAA短融信用利差基本无变动,而5年AAA中票信用利差小幅扩大1BP。等级利差则在2BP内变动。交易所债券方面,在资金的配合下,交易所债券多以上涨为主,公司债由于利空较少,成交较为活跃,而城投债依然受制于地方债务清理,成交量一般。

高等级债券:牛平或变牛陡,更看好短端收益率表现。央行在上周进行了增量MLF操作,并重启逆回购,传递了较强的宽松信号,未来收益率曲线或将出现牛平到牛陡的变化,我们更看好短端收益率的表现:一则从利差空间来看,目前1年期AAA短融与国债的利差约在130BP附近,处于历史1/2位上方,而3年期和5年期AAA中票的信用利差已经回补到历史1/4位附近,短端相较长端的下行空间较足;二则从期限利差来看,AAA级3年中票与1年短融以及5年中票与1年短融的期限差已经处于历史最低位附近,未来资金利率的下行将更容易推动短端的下行,修正当前平坦化的收益率曲线;三则从绝对收益率来看,1年期AAA评级短融的收益率在4.40-4.50%之间,且与3.50%-4.0%的银行间7天加权利率有一定的利差空间,收益水平并不低,配置价值较大。

城投债:选择保护空间较高的个券进行参与。对于当前的城投债参与策略,需要考虑两个方面的内容:一是参与时机的问题。基于存量城投债务处理结果是否向社会公布存疑,且中证登可能继续调整城投债的质押比例等两方面的考量,并不能排除未来部分城投债券会面临较大估值调整的风险。二是参与收益率的问题。保守的将目前的城投债都认定为非政府性负债,可参考2014年之前5年AA城投债与可比产业债30-60BP的利差中枢,并结合城投平台“剥离”政府信用后需要的风险溢价来定价。当前二级市场中,5年AA城投债与同期限同评级的产业债利差在10-20BP左右,提供的安全边际稍显不足,而且考虑到未来的估值调整风险,建议选择收益率较高的城投债券进行参与,以期获得相对较高额保护空间。