非银行金融行业-关于证监会对券商两融业务处罚决定影响分析:对业务影响有限,关注所释放政策信号

虽然此次处理意见对两融业务实质影响不大,但释放的政策信号对市场情绪构成利空,本周券商股面临下调的风险较大,下调幅度估计20%左右。牛市基础不变,长期维持“推荐”。

事件:上周五(2015 年1 月16 日),证监会通报2014 年第四季度证券公司融资类业务现场检查情况,从检查结果来看,证券公司融资融券业务总体运行平稳,对部分违规券商违规提出处理意见:1、警告或处罚了十二家券商。中信证券、海通证券、国泰君安因涉嫌违规,被暂停新开融资融券信用账户三个月;对招商证券和广发证券采取责令限期改正的措施;对安信证券、中投证券采取责令增加内部合规检查次数的行政监管措施;对民生证券、广州证券、新时代证券、银河证券、齐鲁证券采取警示的监管措施。

2、明确不得向证券资产低于50 万元的客户融资融券。

我们的点评如下:

对两融账户资产规模不得低于50 万的规定超出市场预期:两融业务自2010 年3 月试点,证监会窗口指导要求开户资产规模不低于50 万,2013年3 月证监会取消该窗口指导,各券商自主设定两融开户资产规模,一般为5 万、10 万或者无要求。不久前证监会向各券商重新传达窗口指导,要求开户资产规模不得低于10 万,部分券商刚开始执行该项新规,未料证监会突然将资产规模提高至50 万,大大超出市场预期。

券商将严格执行新规,且不太可能规避:此次处罚是两融业务开办以来最严厉的一次,据了解各券商都将暂停资产规模50 万以下的两融账户开立。有分析师认为部分券商可能会通过违规方式规避该规定,我们认为由于此次对安信证券处罚原因中就有“违规为客户与客户之间的融资活动提供便利”,在此警示下券商不太可能采取违规方式规避该规定。

未明确资产规模低于50 万的存量客户的处理,但清退的概率较小:截至2014 年末深市、沪市两融账户分别为294 万和292 万,取两者中多者为账户数,人均融资融券余额为35 万,以1.7 倍杠杆计算,人均资产规模约20 万,可以据此测算资产规模大于50 万的账户数不超过40%。

如果对资产规模低于50 万的存量客户进行清退,则涉及到约60%的账户,我们认为清退概率较小。

对券商两融业务实质影响并不是很大:据了解,近期券商两融业务发展趋缓,主要原因是资金不足,包括外部资金不足和自有净资本不足两个方面,其中外部资金主要来自银行,受季节性影响,近期紧张情况已经趋缓,因此目前最主要问题是净资本不足。当前新增资金约有一大半用于满足存量客户的新增业务需求,剩下不到一半用于满足新增两融客户的需求,由于净资本短期内难以补足,预计未来资金甚至难以覆盖存量账户新增业务需求。就算在资金充足的情况下,假设未开两融账户的客户中资产规模大于50 万的占比约25%,考虑到资产规模大的客户对两融业务贡献更大,则该规定将减少两融业务新增规模的比例不超过37.5%(等于50%×75%)。

处理结果释放的政策信号对市场影响更大:周五、周六发生三件事:证监会查两融、银监会公开委托贷款管理办法征求意见稿、央行连续七周暂停公开市场的操作。结合这些政策,我们认为监管层的真正意图是希望股市从快牛转向慢牛,以配合注册制改革和资金更好的流向实体经济。

结论:虽然此次处理意见对两融业务实质影响不大,但释放的政策信号对市场情绪构成利空,且券商股在融资买入股票中占比高达12%,一旦出现利空将加剧其下跌幅度。其中龙头中信证券融资买入股票中的占比高达3.23%,此次处理意见要求中信暂停新开两融账户3 个月,再加上市场盛传中信证券股东利用内幕消息提前减持股票,或遭监管层调查,考虑到龙头股的利空往往会加剧券商整个板块的表现。综合以上因素,本周券商股面临下调的风险较大,预计下调幅度达20%左右。但从长期来看,改革预期、利率下降、政策宽松、经济筑底,各项利好因素,支持市场的牛市基础不变,只是有可能在监管引导下从快牛转向慢牛。

风险提示:监管层继续加大监管力度,政策不达预期,股市下跌的系统性风险。