顺网科技:业绩低于预期;并购/网游抑制利润率,中性评级

与预测不一致的方面

顺网科技公布了2014 年上半年业绩,收入/净利润同比增长57%/下滑16%,符合之前公司预计的下滑5%-25%,且低于我们此前关于全年净利润将增长49%的预测。二季度收入/净利润同比增长47%/下滑18%,而一季度为增长72%/下滑19%。要点:(1) 内生收入增长强劲。剔除上海新浩艺的贡献,顺网收入增长35%,页游业务同比增长99.5%。2014 年上半年顺网游戏推出了110 款页游游戏,ARPU 约为人民币276 元,高于2013 年的200 元,但仍低于一线页游平台400 元以上的ARPU,表明仍有较大改善空间。(2) 利润率恶化。上半年净利润率为17%,较2013 年上半年的31%低14 个百分点,原因是公司大力投资于网游营销和新无线产品“顺网无线”,此外新收购的新浩艺业务仍处于整合阶段,这些都导致公司销售成本和销售管理费用上升。(3) 公司处于转型之中。上半年顺网科技投资人民币2.2 亿元收购了中国电信旗下炫彩互动22%的股权。我们将之视为顺网向手游公司转型的一个积极信号。但鉴于转型仍在进行且公司仍处于整合阶段,我们预计今后一段时期内公司利润率将面临压力。

投资影响

我们将2014-16 年每股盈利下调7%-9%,主要反映销售成本和销售管理费用压力。我们的12 个月目标价格从人民币22.84 元下调至21.55 元,仍然基于1.25倍的2014 年预期PEG。主要风险:顺网游戏的收入低于/高于预期。