债务监测周报:私募债违约事件不断,地方债处置仍有变数

投资要点:

我们设置了债务增长、债务成本和债务预警三类指标来综合监测债务变动情况。

债务增长方面:分债务品种来看,上周债券发行量与前一周相比小幅下降,其中总发行量和总偿还量分别为2419.43亿元和1232亿元,净融资量有所减少,为1187.43亿元。从不同券种来看,国债发行200亿元,金融债发行695亿元,企业债发行48亿元,地方债无新券发行。总体来看,债券类债务规模环比有所回落。理财产品方面,上周共发行1312款,到期1309款,净发行为3款,净发行数量由负转正。总体而言,债务整体规模环比有所回落。

债务成本方面:按债务产品划分,债券类成本涨跌互现。其中,银行间市场一年期国债收益率环比下跌3BP,为3.09%;一年期地方政府债到期收益率下行1BP,达到3.28%;一年期城投债到期收益率下跌为主;一年期金融债到期收益率上行2BP,达到3.85%;各类企业债到期收益率全线上行。一年期温州民间借贷利率下行204BP,至14.98%。央行连续三周进行公开市场操作,通过逆回购投放流动性来缓解春节前资金面紧张的局面,但整体效果有限,上周三降准也并非主动性宽松,而是外汇占款锐减后的被动性对冲,货币市场资金利率并未全面下行,涨跌互现。

债务预警方面:债务危机发生前收益率曲线短端比长端上行得更快,期限利差缩窄,极端情况下长短端收益率倒挂往往是债务危机的前兆。我们选择1年与10年期国债收益率指标来比较期限利差,进行债务危机预警。上周银行间市场一年期到期收益率环比下行3BP,十年期到期收益率较前一周下行1BP,分别为3.09%和3.43%,期限利差与前一周相比有所扩大,为0.34%,短期内债务风险仍处于可控范围。

基本观点:近期中小企业私募债违约事件接踵而至,引发市场对债务违约的担忧。先是12致富债发行人在年初发布公告称公司将出售反担保物争取在2016年2月5日还本付息,之后12东飞01债到期,投资者未能按时收到本息偿付,担保人发布声明宣称从未提供无条件担保,随后发行人拟用于偿债的1100万部分本息资金被法院冻结,债券市场首次暴露类似司法风险。近期私募债违约事件频发,一方面2014和2015年是私募债偿付高峰期,2014年已有13中森债、12津天联、13华珠债等六只私募债先后陷入偿债纠纷,另一方面说明经济疲弱对于中小企业的负面冲击较大。我们认为不宜过度解读此类事件,中小企业本身抗风险能力较弱,私募债的信用风险明显够高于一般公司债,并且私募债发行量和存量体量均很小,总体影响有限,截止2月10日,私募债余额为982.01亿元,债券市场占比仅为0.27%。相比之下,目前地方债的处置则真正关乎系统性风险,市场传闻财政部、发改委、央行近期就43号文产生的影响进行研究,研究认为43号文的影响超出了预期,有引发系统性风险的担忧,并给出可能的调整方法:一是原来的7000多家平台企业名单可能会大幅缩减至3000多家;二是过渡期可由原来的2015年1年增加至3年。目前有关地方债的处置方式众说纷纭,真实性难以判断,但可以确定的是后期即将出台的地方债处置方式的底线思维是避免发生系统性风险,因此出现过于激进的地方债务去杠杆是小概率事件。