证券行业:伞形信托代销或被禁,控制A股市场杠杆率的进一步举措

据报道证监会发文禁止券商代销伞形信托产品。

《财新》2月7日报道,证监会于上周早些时候下发通知:(1) 禁止券商销售第三方伞形信托、P2P 产品和/或提供自主开发的相关融资服务系统等,为客户从事杠杆交易提供便利;(2) 强调净资产价值50万元的融资融券信用账户开户门槛;(3)重申对于已开立融资融券信用账户且证券资产低于50万元的客户不会强行平仓,但要求券商加强对这些账户的风险管理。以上第二、三点是对证监会于1月19日晚间政策声明的重申,而第一点尚未得到证监会的确认。

为控制A 股市场杠杆率的进一步举措,可能造成资金流入/成交量放缓。

我们认为,如果上述报道举措得到严格实施,则可能导致由伞形信托带来的资金流入和市场成交量出现温和减速。我们在1月23日报告中曾介绍,伞形投资是除融资融券之外的另一A 股投资杠杆工具。我们估算其当前规模约为人民币3,000亿-5,000亿元,贡献了5%-8%的市场成交量。通过将高净值个人投资者/私募基金引荐至信托公司,券商可以从伞形信托账户中 赚取经纪业务收入。尽管如此,我们认为以上新规的进一步影响或小于证监会早先收紧融资融券账户的影响,因为:(a)伞形信托产品的规模相对较小(融资融券规模约为人民币1.1万亿元);(b) 通过杠杆工具流入的资金规模或许已从12月份峰值下滑:1月份新开信用账户月环比下降了61%至约28万户,为去年9月以来最低水平,同时融资融券业务余额净增幅从去年11/12月的 每周310亿/470亿元降至1月末的平均70亿元。我们对银行/信托公司的调研也显示伞形信托增速在1月份已有所放缓;(c) 通过信托公司或其它分销渠道销售的伞形信托未必会受到上述新规的影响。

盈利影响有限,相对于A 股更看好H 股。

我们认为上述规定为券商盈利带来的下行风险有限,因为我们已在预测中计入了成交量/融资融券交易将从2014年12月和2015年1月水平有所放缓(我们预计2015年日均成交量为4,310亿元、融资融券余额每月增幅为380亿元),而且代销第三方金融产品贡献的直接佣金收入对于总收入的贡献通常不及1%。我们维持对于券商股基本面的积极看法。出于估值因素的考虑,我们相对于A 股更看好H 股(A 股平均对应3.0倍的2015年预期市净率,而H 股的2015年预期市净率均值为1.8倍),海通证券H 股(位于强力买入名单)是我们的首选股。