2015年2月流动性分析报告:宽松虽有望加力,利率却易上难下

进入2015年1月份,度过了年底时点冲击的货币市场面对新股发行规模的提升并未出现过大波澜,相较于2014年底,Shibor利率总体呈现震荡回落之中,流动性环境保持宽松。对于2月份而言,时点和事件冲击下央行政策调控的应对将继续主导国内流动性环境波动。

为了预判其调控行为,我们有必要分析央行希望实现的调控目标。就短期而言,央行货币调控的目标主要体现在两个方面:其一,通过降低实体经济融资成本促成“宽信贷”以呵护“稳增长”;其二,确保不发生区域性系统性金融风险。就长期而言,央行持续推动人民币国际化的责任则依旧存在。

不难看出,“宽信贷”的实现需要以“宽货币”为基础,于是在外汇占款扩张萎缩的情况下,央行有必要进一步提升主动宽松力度。然而,控制金融风险爆发的要求则限制了央行大幅提升宽松力度的空间,2014年以来持续宽松的货币环境虽未有效降低实体经济的融资成本,却主导了债券和股票市场的持续走强,因杠杆高涨而累积的金融风险令监管层的担忧日渐强烈,从而引发了监管层对A股市场融资操作的合力整顿,因此对“宽货币”环境下金融风险滋生的担忧制约了主动宽松的力度。与此同时,在人民币国际化这一长期目标的主导下,央行必须保持人民币币值的总体稳定,而国内宽松力度的强化必将加大人民币兑美元的贬值预期,于是在美元加息的预期下,稳定人民币币值的诉求也限制了主动宽松的力度。

综上所述,周旋于多目标下的调控必然呈明显的妥协性,我们认为一方面源自基础货币增长的内在需要,另一方面源自春节时点的冲击,央行在2月份将加大主动宽松力度(如已然实施的全面降准),但这并不应作为判断央行调控思路转变的依据,面对经济托底要求、金融风险防范和人民币国际化目标间的不相容,谋定而后动的微调和立足“宽信贷”的定向工具依旧是调控的主基调,流动性总体环境的改善空间有限。就货币市场利率而言,不仅要面对新股发行的冲击,而且央行审慎宽松的原则极容易导致其力度低于市场需求,因此2月份货币市场利率易上难下,7日Shibor利率的月均值将回升至4%以上。