宏观快评:央行降准拉开存准回归常态化序幕

事项:

中国人民银行决定,自2015年2月5日起下调金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。同时,为进一步增强金融机构支持结构调整的能力,加大对小微企业、“三农”以及重大水利工程建设的支持力度,对小微企业贷款占比达到定向降准标准的城市商业银行、非县域农村商业银行额外降低人民币存款准备金率0.5个百分点,对中国农业发展银行额外降低人民币存款准备金率4个百分点。

平安观点:

央行此次降准显示出2015年一季度经济开局情况不佳,通缩压力明显。制造业PMI 跌破荣枯线,企业盈利增长放缓,宏观面的恶化迫使央行必须采取相应的措施。人民银行在2014年国际收支数据披露的次日即宣布降准,且并非在常规的周末时点公布,显示了其紧迫性。而我国趋于平衡的国际收支、难以发力的财政政策和持续低位徘徊的物价,均为央行降准提供了条件。此外,外围各央行相继采取相对宽松的政策,也使得我国存量货币的适当释放变得更加有必要。此次降准大约向市场释放流动性6900亿元,有助于实体经济利率的下行。我们预期未来三年存款准备金率将逐步降至16%,人民币汇率贬值10%。中国进入货币挤牙膏式量宽和人民币趋势性贬值新阶段。

第一,央行此次降准反映出我国2015年第一季度的经济开局情况低于预期。2014年的11、12月至今,整个宏观经济加速向下,企业盈利增长放缓,通缩的阴影日益浓重,经济“三重叠加”的螺旋式下行比较明显,宏观面的持续恶化迫使政府必须采取相应的措施。2015年一季度的GDP 增长将面临较大的下行压力。近期的各项宏观数据显示,2015年1月份中采制造业PMI 数据49.8%,跌至荣枯线以下;而刚刚公布的2014年国际收支数据显示,我国国际收支已经趋于平衡;这都为央行的降准提供了条件。在经济下行的压力之下,人民银行此前已经尽可能地采取了其他的操作,包括定向宽松,降息等等,但仍然没有使得2014年底到2015年初宏观经济向下的势头有所扭转,迫使人民银行必须采取降准的措施。

第二,从法定存款准备金率形成的过程来看,在中国宏观经济正常的年份,存款准备金率是10-12%。

在2005-2010年间,中国的国际收支顺差较大,在此期间我国的存款准备金率不断上行;2012年至今的3-4年间,我国的国际收支顺差不断收缩,到目前仅占GDP 的2%,扣除外汇储备收益和加工贸易的出口创汇,我国的国际收支已经基本平衡。总体上来看,我国的存款准备金率不断上行到现在的水平,主要是由于我国的外需较为强劲,国际收支的顺差较多;但在这个条件已经不具备,因此存款准备金率需要常态化。

第三,目前市场对财政政策有较多的预期,但2015年财政政策的支持力度有限,财政赤字难以大幅扩张将为货币政策带来更大的压力,这也迫使人民银行采取降准的措施。而物价方面,2015年全年CPI 可能在1.5-1.6%,1月份CPI 可能仅在1.0-1.2%的水平,离通缩仅一步之遥,也为降准提供了可能性。

第四,外围环境的影响也是央行降准的重要因素之一。当前,已有越来越多的国家加入了量宽的行列当中,欧央行、日本央行、澳大利亚央行、瑞士央行等都相继采取了相对宽松的政策。因此对于中国来说,存量货币的适当释放也是非常有必要的。

实际上,我们认为人民银行当下推出降准已经略晚,央行应当在去年就推出降准的措施。由于现在存款准备金率仍然非常高,此次降准将拉开中国存款准备金率回归常态化的序幕。我们预计在未来2-3年的时间内,存款准备金率将进一步下降至16%左右,人民币汇率贬值10%。中国将进入货币挤牙膏式量宽和人民币趋势性贬值新阶段。