浙商证券：25Q1酒企顺利度过压力测试 头部酒企韧性强

（原标题：浙商证券：25Q1酒企顺利度过压力测试 头部酒企韧性强）

智通财经APP获悉，浙商证券发布研报称，25Q1白酒行业营业收入为1533.6亿元，同比增长1.8%，白酒企业平稳度过春节，后续有望迎来触底向上。分价位看， 25Q1营业收入增速：高端酒(+8.0%)>次高端酒(+2.8%)>三四线酒(-11.3%)>区域龙头酒(-12.6%)。从毛利变动看，酒企25Q1三四线酒(+1.81pct)>次高端酒(+0.97pct)>区域龙头酒(-0.13pct)>高端酒(-0.66pct)。25Q1酒企业绩企稳，顺利度过压力测试，头部酒企韧性强。白酒板块当前仍处低位，或为此轮调整周期底部区间，当前位置持续推荐，优选品牌势能较强、库存更早出清、目标增速合理的酒企。

浙商证券主要观点如下：

25Q1酒企收入业绩企稳，高端龙头&区域龙头韧性强

25Q1酒企收入业绩企稳，实现稳健增长，集中度加速向高端/区域龙头酒企聚集。24年白酒行业营业收入同比增长7.7%至4417.7亿元，增速较23年放缓；25Q1白酒行业营业收入为1533.6亿元，同比增长1.8%，白酒企业平稳度过春节，后续有望迎来触底向上。

分价位看：1) FY24营业收入增速：高端酒(+11.5%)>次高端酒(+2.6%)>区域龙头酒(+0.8%)>三四线酒(-4.0%)；2) 25Q1营业收入增速：高端酒(+8.0%)>次高端酒(+2.8%)>三四线酒(-11.3%)>区域龙头酒(-12.6%)。

高端韧性+大众升级助力毛利率提升，费用率提升下净利率略有波动

盈利能力：高端产品韧性+大众产品结构持续上移，推动毛利率提升，但24年受费用率等影响净利率略有下行。24年/25Q1白酒行业毛利率同比+0.75/+ 0.29pct至81.82%/ 81.50%。酒企25Q1毛利率分别同比变动：三四线酒(+1.81pct)>次高端酒(+0.97pct)>区域龙头酒(-0.13pct)>高端酒(-0.66pct)；酒企25Q1净利率分别同比变动：高端酒(+0.18pct)>次高端酒(-0.26pct)>三四线酒(-1.13pct)>区域龙头酒(-2.54pct)。

费用率：24年&25Q1酒企销售费用率分别同比+0.16/+0.30个百分点，管理费用率分别同比-0.36/-0.30个百分点，在行业调整阶段，公司为了维持市场份额，费用投放力度整体上仍保持增长，但投放结构和方向上更加注重消费者层面，同时加强对渠道的扩展和掌控。

当前或为白酒行业底部区间，注重高股息配置价值

浙商证券认为，2024&25Q1白酒行业有以下关注点：1)24H2以来酒企普遍降速，当前或为白酒行业底部区间；2)集中化与分化趋势加剧，头部酒企彰显强韧性；3)合同负债下行+销售费用率上行，渠道减负+注重C端；4)14家酒企分红率提升，股息率具高性价比，当前25年股息率预计超4%的酒企包括洋河股份、泸州老窖、五粮液、古井贡酒。

投资建议

白酒板块当前仍处低位，或为此轮调整周期底部区间，当前位置持续推荐，优选品牌势能较强、库存更早出清、目标增速合理的酒企。

当前关税等外部不确定性加剧，以白酒为代表的内需配置价值彰显，政策及地产企稳催化下或迎白酒结构牛市，重视两条主线：①势能延续的确定性：高端酒推荐贵州茅台(600519.SH)/五粮液(000858.SZ)，次高端及区域酒推荐古井贡酒(000596.SZ)/山西汾酒(600809.SH)/今世缘(603369.SH)/迎驾贡酒(603198.SH)；②低基数修复的弹性：高端酒推荐泸州老窖(000568.SZ)，次高端及区域酒推荐水井坊(600779.SH)/老白干酒(600559.SH)。

风险提示

1、经济恢复情况不及预期；2、高端酒批价上涨不及预期。